【中金固收·信用】交易所质押回购监管新规终落地——交易所债券质押式回购交易结算风控指引简评

原标题:【中金固收·信用】交易所质押回购监管新规终落地——交易所债券质押式回购交易结算风控指引简评

作者

王志飞分析员,SAC执业证书编号:S0080512060002SFC CE Ref: BFL103

姬江帆分析员,SAC执业证书编号:S0080511030008SFC CE Ref: BDF391

129日下午,中证登联合上交所和深交所发布了《中国证券登记结算有限责任公司、上海证券交易所、深圳证券交易所债券质押式回购交易结算风险控制指引》和关于该文件的答记者问,该文件是今年99日发布的征求意见稿修订后的正式版。

具体点评

99日该文件征求意见稿发布时,我们已经针对文件发布的背景、主要新增风控措施和对债市的影响进行了详细点评,本次正式文件主要内容与征求意见稿基本一致,相同内容本报告不再赘述,详情参见911日报告《交易所质押回购风控指引征求意见稿简评》。本次正式文件的主要变化有以下三点:

1、账户总杠杆限制:回购未到期金额与债券托管量的比例从70%放宽至80%,相当于账户的交易所杠杆上限从3.3倍(7/3+1)放松到5(8/2+1)。但是正式稿对利率债和信用债进行了区别对待:分母中利率债债券托管量按照面值计算,信用债券托管量却要按照面值乘以0.85计算。如果账户中托管量全部是信用债券,相当于回购未到期余额与债券托管量的比例仅为68%,相比征求意见稿的70%不但没有提升反而有所下降(全仓信用债情况下,杠杆倍数 3.1低于征求意见稿中的3.3)。

2过渡期:征求意见稿设置的过渡期为笼统的3-6个月。本次正式稿对于不同限制性指标设置了不同的过渡期,总体在6-12个月之间。虽然时间上略有放松,但是新增了过渡期内不得增加回购余额或不得新增入库等限制,即过渡期期间回购操作灵活性降低。过渡期具体安排如下:

1)要求个人需在12个月内了结全部融资回购交易,期间不得增加融资回购交易未到期余额。

2)交易所未到期回购余额/证券账户中债券托管量超过80%的融资主体,要求其在6个月内调整至80%以内,期间回购融资主体不得增加融资回购交易未到期金额。

3)不符合单只信用债入库集中度要求的融资主体,要求其在8个月内降至15%12个月内降至10%,在调整至符合规定前,回购融资主体不得以该债券新增入库。

3、可以参与融资回购交易的主体:征求意见稿中规定的可以参与融资回购交易的合格投资者纳入了QFIIRQFII,但正式稿中又删除了。

其他内容与9月征求意见稿无变化,主要包括:强调结算参与人对中证登的交收责任,全面取消个人投资者融资交易资格,经纪客户的回购标准券使用率不得超过90%AA+AA及信用债入库集中度不得超过10%。其中集中度10%的市场关注度最高,意味着某账户即使投资信用债券发行量占比超过10%,也只有10%能质押(AAA得以豁免)。另外相关风控指标是否会穿透至委外的最终委托人的问题,由于答记者问明确“回购融资主体以投资者持有的证券账户为单位进行认定,持有多个证券账户的,按照证券账户注册资料中的“账户持有人名称”、“有效身份证明文件号码”均相同的原则,认定同一回购融资主体”。因此只要回购融资主体不是同一个,就不存在合并监管的问题。

总的来说,新规是整体金融去杠杆监管政策的一部分。由于设置了较长的过渡期,不至于造成太大的短期冲击。但长期来看,交易所债市杠杆操作的便利性将趋于弱化,特别是不鼓励利用信用债做杠杆,对于信用债需求存在负面影响。

99日该文件征求意见稿发布时,我们已经针对文件发布的背景、主要新增风控措施和对债市的影响进行了详细点评,本次正式文件主要内容与征求意见稿基本一致,相同内容本报告不再赘述,详情参见911日报告《交易所质押回购风控指引征求意见稿简评》。本次正式文件的主要变化有以下三点:

1、账户总杠杆限制:回购未到期金额与债券托管量的比例从70%放宽至80%,相当于账户的交易所杠杆上限从3.3倍(7/3+1)放松到5(8/2+1)。但是正式稿对利率债和信用债进行了区别对待:分母中利率债债券托管量按照面值计算,信用债券托管量却要按照面值乘以0.85计算。如果账户中托管量全部是信用债券,相当于回购未到期余额与债券托管量的比例仅为68%,相比征求意见稿的70%不但没有提升反而有所下降(全仓信用债情况下,杠杆倍数 3.1低于征求意见稿中的3.3)。

2过渡期:征求意见稿设置的过渡期为笼统的3-6个月。本次正式稿对于不同限制性指标设置了不同的过渡期,总体在6-12个月之间。虽然时间上略有放松,但是新增了过渡期内不得增加回购余额或不得新增入库等限制,即过渡期期间回购操作灵活性降低。过渡期具体安排如下:

1)要求个人需在12个月内了结全部融资回购交易,期间不得增加融资回购交易未到期余额。

2)交易所未到期回购余额/证券账户中债券托管量超过80%的融资主体,要求其在6个月内调整至80%以内,期间回购融资主体不得增加融资回购交易未到期金额。

3)不符合单只信用债入库集中度要求的融资主体,要求其在8个月内降至15%12个月内降至10%,在调整至符合规定前,回购融资主体不得以该债券新增入库。

3、可以参与融资回购交易的主体:征求意见稿中规定的可以参与融资回购交易的合格投资者纳入了QFIIRQFII,但正式稿中又删除了。

其他内容与9月征求意见稿无变化,主要包括:强调结算参与人对中证登的交收责任,全面取消个人投资者融资交易资格,经纪客户的回购标准券使用率不得超过90%AA+AA及信用债入库集中度不得超过10%。其中集中度10%的市场关注度最高,意味着某账户即使投资信用债券发行量占比超过10%,也只有10%能质押(AAA得以豁免)。另外相关风控指标是否会穿透至委外的最终委托人的问题,由于答记者问明确“回购融资主体以投资者持有的证券账户为单位进行认定,持有多个证券账户的,按照证券账户注册资料中的“账户持有人名称”、“有效身份证明文件号码”均相同的原则,认定同一回购融资主体”。因此只要回购融资主体不是同一个,就不存在合并监管的问题。

总的来说,新规是整体金融去杠杆监管政策的一部分。由于设置了较长的过渡期,不至于造成太大的短期冲击。但长期来看,交易所债市杠杆操作的便利性将趋于弱化,特别是不鼓励利用信用债做杠杆,对于信用债需求存在负面影响。

本文所引为报告部分内容,报告原文请见2016129日中金固定收益研究发表的研究报告《中金公司*王志飞, 姬江帆:简评*交易所质押回购监管新规终落地——交易所债券质押式回购交易结算风控指引简评》。

相关法律声明请参照:

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