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联储压不住的鹰派作风怎么影响新兴市场?——2018年6月美联储FOMC议息会议点评

原标题:联储压不住的鹰派作风怎么影响新兴市场?——2018年6月美联储FOMC议息会议点评

文:申万宏源宏观李一民、汤莹

6月美联储会议上,FOMC宣布提升基准利率25个基点,上调至1.75%-2%,符合市场之前预期。本次会议在会议内容和随之后的记者会上均传递出重要信息。联储行动很鹰,鲍威尔的态度只能算稍作安慰。会议之后,美元指数跳涨至94后又回至93.5;Comex黄金急速下跌后又跳涨去1305美元/盎司,平稳在1302盎司/美元;10年美债收益率一度突破3%,2年期国债收益率上涨幅度1.26%,长短端利差缩小;三大股指均有大幅下滑。

本次会议看点主要在四个方面。一是联储继续调高对经济和通胀的预期;二是提高2018年加息次数;三是从2019年1月起,每次FOMC政策会议都将举行新闻发布会。四是联储认为现在是合适的时机移除前瞻指引。

美联储再一次上调对经济和通胀的预期。联储上调2018年GDP经济预期0.1个百分点至2.8%。分别下调2018年失业率0.2个百分点至3.6%,下调2019和2020年失业率各0.1个百分点至3.5%。分别上调2018年PCE和核心PCE 0.2和0.1个百分至2.1%和2%,上调2020年PCE 0.1个百分点至2.1%。在随后的讲话中也显出联储对美国今年经济的乐观态度,并且认为讨论3%的潜在经济增速是“合理的”;薪资增速逐渐上扬,将逐渐升至2%-3%;失业率处于3.8%低位,并且仍在下行;核心PCE接近通胀目标,但不会对超过2%反应过度。财政政策将在未来三年实质性的支持需求,但其有很有不确定性,期望能看到税改带来更大的影响。而贸易政策现在更多的是一种风险,还未开始产生影响。

联储调高2018年加息次数为四次。6月点阵图调高2018年和2019年中性利率目标至2.375%(3月为2.125%)和3.125%(3月为2.875%),保持2020年和长期中性利率目标不变,预计2018年还将加息2次,2019年加息3次。删除了5月份决议声明中关于“联邦基金利率仍将相当长一段时间保持利率在当前低位”的描述,表明联储仍将进一步渐进式加息,但未来中性利率水平还需观察经济数据。此外,联储上调了超额准备金(IOER)利率20个基点,作为指导基金利率的指标,此乃小幅度技术性调整,是为将联邦基金保持在区间中部,对货币政策路径没有影响。

整体来说,此次会议鹰派十足,之后的记者会讲话鲍威尔的态度只能算稍作安慰。本次会议信息量巨大,市场波动明显。联储仍将继续渐进式加息路径,今年加息加快,未来则需关注更多的经济数据。我们保持之前先三后四的观点。美国经济仍处扩张期,在新一轮设备投资第三浪,企业投资强劲,通胀率和就业率均保持在低位,就业市场表现强劲。叠加财政政策助力,美强欧弱的格局仍将持续,美元指数在短期内仍可能保持较强的状态。此次会议后,长短端利差变窄引发市场担忧,随着缩表程度的加快和幅度的提高,基准利率向长端利率通畅的传导,长期扭曲的美债长短端利差结构有望得到纠正,展望本轮加息周期末期(2018-2019),我们预计美国长端利率或将升至4%以上。

正文:

1.加息符合预期,经济温和扩张

在6月美联储议息会议中,美联储宣布提升基准利率25个基点,上调到1.75%到2%,符合之前市场的一致预期。FOMC显示,劳动力市场继续走强,经济活动一直在稳步增长。平均就业增长强劲,失业率有所下降,最近的数据显示,家庭支出有所回升,而企业固定投资继续强劲增长。在12个月的基础上,食品和能源以外的其他项目的总体通胀和通货膨胀率都已接近2%,基于调查的长期通胀预期指标总体上几乎没有变化

要点概览:

经济点评:经济稳定增长。根据BEA第二次估算,2018年第一季度美国实际GDP环比年化增长率为2.2%,低于第一次估计值2.3%,低于前值2.9%;国内私人投资对其拉动最大,其次为消费。私人投资受宽松的财政政策影响,下半年仍有发展空间。消费的贡献度虽有下降,但考虑到每年一季度都是消费淡季,进入下半年后经济仍有加快增长的空间。美国一次设备投资周期为9-10年,2018年处在一轮设备投资第三浪末端。5月份Markit制造业PMI初值56.6,预期值56.5,前值56.5,自2018年2月以来连续4个月上升,反映美国经济的平稳上升。制造业新订单在2015Q3后不断回暖,产能利用率维持在较高水平。5月非农就业亮眼,新增非农就业22.3万人,远高于前值15.9万和预期值19万;失业率保持在低位3.8%,低于前值3.9%,平均每小时工资同比上涨2.7%,高于前值2.6%和预期值2.6%;劳动参与率由62.8%下降为62.7%,美国劳动力市场已经进入充分就业阶段。5月季调CPI同比增长2.8%,略高于预期的2.7%,高于前值2.5%。季调核心CPI同比增长2.2%,符合预期,高于前值2.1%,美国5月CPI温和回升,预示着通胀将还将持续回升。

通胀水平年内上升、中期稳定:5月美国季调CPI同比达到2.8%,季调核心CPI为2.2%,高于前值2.1%;4月PCE同比增长2%,符合预期,前值为2%。核心PCE物价指数同比1.8%,与预期和前值持平。FOMC委员会表示将促进就业水平最大化和价格稳定。委员会预计,联邦基金利率区间将进一步逐渐提高,与经济活动的持续扩张,强劲的劳动力市场环境和通胀率接近委员会中期内2%的对称性通货膨胀目标相一致。经济前景面临的风险表现得大致均衡。据美联储公布的数据显示,美国未来三年通胀有望达到2.9%,较此前预估的2.8%有所上升。

政策方面:之后关注贸易、基建和移民。特朗普政府近期对进口钢铁和铝产品等加征关税,有可能进一步推升美国通胀压力。税改法案获得通过、各项贸易保护政策的落地将对美国供求产生影响。此外,修正后的一季度GDP数据(年化季环比增长2.2%)虽不及去年四季度数据,但失业率持续下降,经济的持续增强维持市场对美国经济的信心。本次会议是美联储新任主席鲍威尔主持货币政策决策会议,根据他在国会的表态,美国经济增长平稳有力,当前货币政策的立场仍然是宽松的,从而支持强劲的劳动力市场状况和持续的2%通胀率。据美联储此前公布的预计显示,美国未来三年通胀有望达到2.9%,较此前预估一致。

加息路径:至于判断未来联邦基金利率目标区间进一步调整的时间和规模,美联储决定货币政策时应在避免经济过热和推动通胀率回升至2%的目标之间寻求平衡,同时维持现行“缩表”计划,收缩资产负债表的理想规模在2.3万亿到3.5万亿美元之间。委员会将评估已经当前和预期的经济状况与最大化的就业目标和2%的对称性通货膨胀目标的关系,评估范围包括劳动力市场环境、通胀压力、通胀预期以及金融和国际形势发展等信息。

2.今年年预计3-4次加息

2018年6月点阵图显示2018年、2019年利率目标分别调高至2.375%、3.125%,2020年和长期中性利率目标保持不变在3.375%、2.875%。意味着未来三年分别加息四次,三次和一次。2018年6月点阵图与3月点阵图相比,有三位官员上调2018年目标利率,支持加息四次的联储官员增多一位。根据CME显示的加息概率来看,9月份加息的概率为83.1%,12月份加息的概率为56.5%。

新的联储班子更加鹰派但也十分谨慎。鲍威尔表示要确保通货膨胀率维持在2%的长期目标水平,删除关于“联邦基金利率很可能在一段时间内保持在主流预期的长期利率水平之下”的说法,如果经济发展符合预期,联邦基金利率将在未来一年内回到名义长期水平。并表示加息过慢可能会增加货币政策为需要在未来突然收紧的风险,以应对通胀或金融过度的意外急剧上升,危及经济扩张。但同时认为不应过快加息,以防经济转弱,通胀低于目标。另外,从明年1月开始,每次FOMC会议后均会召开记者会,鲍威尔表示不要过度解读,并不意味加息速度变化,而是为了改善沟通。美国经济势头非常好,企业投资强劲,通胀率和就业率均保持在低位,就业市场表现强劲。与他国的贸易争端并未对经济前景形成干扰。财政政策正在提振经济,未来将持续支持经济增长。金融风险处于可控范围之内。10月份开始的资产负债表缩减计划进展顺利。除非经济前景出现实质性和意外疲软,否则资产负债表将继续萎缩。

美国加息与缩表的外溢效应值得提前防范,往往引发新兴市场国家的债务危机。加息后美元指数与美债利率双走强,海外资本回流美国,大宗商品价格下降,新兴市场国家出口下滑,国际收支恶化无力偿还外债,进而爆发债务危机。例如:上世纪80年代的拉美债务危机、90年代末的亚洲金融危机、以及2001年阿根廷债务危机。

我们预计今年加息3-4次,缩表节奏不变。加息基准在三次,如果投资数据强势造成通胀数据上行,逼迫联储多加一次息变成4次,每季度一次,但这仍需进一步观察。预计2018年经济增速同比2.8%,CPI 2%。

伴随着基本面趋好,通胀升温,基准利率提升向长端利率较通畅的传导,叠加本轮美联储缩表的AOT效应将纠正长期扭曲美债长短端利差结构,展望本轮加息周期末期(2019-2020),我们预计美国长端利率或将升至4%以上。

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