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【中泰研究 · 一周微视】钢铁/建材/煤炭/地产/机械/有色/医药/食品饮料/轻工/农业/石化/军工/汽车

原标题:【中泰研究 · 一周微视】钢铁/建材/煤炭/地产/机械/有色/医药/食品饮料/轻工/农业/石化/军工/汽车

目 录

【钢铁】笃慧、曹云(研究助理):限产执行是未来钢价的核心-20181110

【建材】张琰、祝仲宽(研究助理):赶工需求+限产促水泥价格延续增长;PPI生产资料各环节出现分化-20181110

【煤炭】李俊松、张绪成、陈晨:行业周报2018110:双焦价格皆创年内新高,动力煤高位窄幅波动,继续看好高股息股票

【地产】倪一琛、周子涵:行业周报:成交环比回落,二线去化持平-20181111

【机械】王华君、许忠海(研究助理):周报(第45周):油服:油价风险逐步释放,关注12月OPEC大会;本周专题——油服:独立板块!屹立于经济周期下行中!-20181111

【有色】谢鸿鹤、李翔(研究助理):【贵金属周报】如何看待“金价与真实收益率”的阶段性背离?20181111

【有色】谢鸿鹤、李翔(研究助理):【基本金属周报】锡业股份例行检修,电解铝继续减产-20181111

【医药】江琦、祝嘉琦(研究助理):行业周报20181111:积极配置优质龙头公司,建议关注特色原料药板块

【食品饮料】范劲松、龚小乐:白酒调研感悟:积极面对,信心仍足-20181111

【轻工】蒋正山、徐稚涵:包装龙头拐点布局时-20181111

【农林牧渔】陈奇、潘振亚:对生猪养殖企业估值方法的思考-20181111

【石化】商艾华:油价延续弱势,关注采暖季LNG价格变动-20181111

【军工】杨帆、李聪(研究助理):行业周报(11.05-11.11):珠海航展亮点颇多,航空装备大放异彩

【汽车】黄旭良、戴仕远:10月乘用车销量仍低迷,新能源车保持强劲-20181111

钢铁

笃慧、曹云(研究助理):限产执行是未来钢价的核心-20181110

投资策略:本周上证综合指数下跌2.90%,钢铁板块下跌3.11%。周内钢价继续调整,部分地区跌幅较大。而从期货市场上看,近阶段铁矿和螺纹钢走势强弱分化,两者走势内部反应市场对限产预期的弱化,从需求端来看地产投资依然可以维持,如果观察相关行业工程机械开工率依然维持高位,而钢铁的不确定性更多来自于今年采暖季限产实际执行情况。唐山地区限产文件出台,幅度在30%左右,但在今年环保一刀切控制转向后,实际产量影响显得扑朔迷离,从钢联数据来看,产量仍未出现明显下降,因此期货市场实际不对短期库存变化反应,更多来自于产量数据。如果后期限产不达预期,价格可能会承受一定压力,尤其价格下跌的同时会压抑短期正常需求释放,特别是冬储需求安排。因此我们需要关注产量变化,产量是年底前价格走势的核心要素。若采暖季限产实际得到执行,预计钢价仍可维持较高水平。在此情况下,可以选择的标的如柳钢股份、马钢股份、华菱钢铁、方大特钢、宝钢股份、南钢股份、新钢股份、中国东方集团、三钢闽光、韶钢松山等。此外,近期环保限产趋严及禁止钒渣进口压制钒产品供给端,而螺纹质检标准趋严将对其需求形成支撑,供需偏紧驱动下钒价连创新高,攀钢钒钛作为龙头将充分受益,建议积极关注。

风险提示: 宏观经济大幅下滑导致需求承压;环保限产不及预期 。

建材

张琰、祝仲宽(研究助理):赶工需求+限产促水泥价格延续增长;PPI生产资料各环节出现分化-20181110

行业观点:

水泥:随着华东限产升级和采暖季,全国水泥价格本周环比继续上涨1%。长江流域水泥市场旺季“更旺”已经拉开序幕。而后期安徽、浙江、江苏等地因为环保而扩大范围的错峰停产可能会对产能端形成持续压力。

如何看待当前的水泥龙头?

短期而言,在限产预期逐渐明朗的情况下,叠加当前较低库存水平,企业对后续偏紧的供需关系已经开始有所应对措施,沿江熟料开始涨价,部分区域粉磨企业也开始出现提前囤货的迹象;本周水泥价格延续较高涨幅。我们仍然认为南方的水泥价格趋势仍然向上,在上市公司普遍增速降速的情况下,海螺水泥等企业仍然是短期盈利确定性最高的品种。

展望明年,市场普遍担忧的问题很明显,地产需求降温,市场普遍担忧是否明年水泥需求会出现明显的下滑导致业绩缺乏支撑。虽然从当前的投资、新开工、施工数据而言,整体需求仍然具备较强韧性,我们认为今年四季度到明年上半年,整体水泥行业的盈利在高位维持稳定的确定性仍然很高。但是不得不承认的是,经济降速压力开始明显体现,短期市场对需求的担忧在政策未见明显放松的基础上,较难得到扭转,对估值的压制会比较明显。因而近期水泥股虽然业绩普遍超预期但是股价却出现下跌,主要是短期获利资金(今年以来超额收益非常明显)基于明年的不确定性,选择获利了结。同时若下游需求持续走弱,当前产业链条利润分割的模式是否能得以维持同样值得思考。

我们理解市场的担忧,但是同样认为,当前是海螺等水泥龙头企业的资金结构重要的转变期,近2-3年追求供给侧驱动带来ROE回升的资金会逐渐撤出,而对于投资时长不敏感、追求长期行业格局趋势确定性的和资金则会越来越多。长期而言,海螺水泥的确定性是比较高的。从海螺的预期HPR(Holding Period Return)来看,我们认为随着行业需求进入下行通道,实质性的产能去化能够得到推进,海螺作为行业绝对龙头将明显受益于集中的提升。当前海螺的所有者权益超过1000亿,PB1.6X,预期全年盈利300亿,预期当前股息率7%,即便从悲观角度看,行业盈利中枢回落到2015年最差的时候,海螺也有望达到100亿以上的盈利,而未来经历过一轮周期之后的海螺,随着行业集中度的提升,盈利能力仍将回到较高水平;同时公司也在逐渐加强分红比例。长期投资者在整个持有周期能够享受到较为稳定的股息收益回报、以及海螺作为龙头的二次成长红利。

简而言之,海螺的资产价值在存量时代将会被逐渐挖掘,短期投资者当前可以博弈四季度水泥价格弹性,而悲观的宏观预期是长期投资者挖掘确定性价值、布局长远的好时机。

风险提示:房地产、基建投资低于预期,宏观经济大幅下滑,供给侧改革不及预期、政策变动的风险

煤炭

李俊松、张绪成、陈晨:行业周报2018110:双焦价格皆创年内新高,动力煤高位窄幅波动,继续看好高股息股票

核心观点:上周煤炭指数下跌1.8%,强于沪深300下跌3.7%。动力煤,产地方面,受环保组入驻影响,晋北地区部分洗煤厂停产整改,陕西地区部分煤矿停产自检,两地煤价整体稳中小涨,但部分高库存煤矿为迎接检查降价清理库存;内蒙古鄂尔多斯地区部分煤矿受下游采购转弱影响,煤价下调10元/吨不等。港口方面,当前下游电厂库存处于近些年高位,在低日耗下补库意愿较低,以长协煤采购为主,本周港口动力煤价涨后收跌。1-10月份进口煤量约2.5亿吨,在进口煤平控预期下(2017全年为2.7亿吨)意味着仅剩2000万吨的额度,若不采取协调措施,年末进口煤将变得非常紧缺。在产地环保安检、冬储补库以及进口煤平控等因素作用下,整体供需易紧难松,但考虑到下游需求阶段性转弱,港口动力煤价短期内或将高位弱稳运行。焦炭,第三轮提涨落实完毕,累计涨幅达300元/吨,焦价以达到年内高点。本周焦企开工略微下降但仍处高位,钢企方面开工较为积极,但为迎接错峰生产近期采购有削弱迹象。整体上供需格局依然良好,叠加库存偏低,焦价短期内或继续偏强运行。焦煤,本周京唐港主焦煤库提价收于1820元/吨,周环比上升50元/吨,创年内新高。受环保检查以及年底保安全生产的影响,山西地区焦煤资源偏紧格局短期较难改变,但考虑到目前主焦煤以及配煤价格已达近年高位,叠加下游焦企库存相对合理以及错峰限产预期,炼焦煤价或将高位波动。投资策略上,在经济尚有下行压力下,股票估值整体仍处于低位,4月以来政策持续微调,包括近期出台的一系列支持民营企业脱困发展举措, 有利于稳定经济发展预期,提振市场信心,推动股票市场的估值修复,继续推荐低估值及长期盈利稳健高股息的可穿越周期的龙头公司陕西煤业、中国神华等,同时焦化股推荐:开滦股份、山西焦化等,焦煤股推荐:淮北矿业、潞安环能等。

风险提示: 经济增速不及预期; 政策调控力度过大;可再生能源替代等。

地产

倪一琛、周子涵:行业周报:成交环比回落,二线去化持平-20181111

行业跟踪:

一手房:成交环比增速-12.84%,同比增速-7.40%(按面积)

本周中泰跟踪的40个大中城市一手房合计成交面积429.27万方,环比增速-12.84%,同比增速-7.40%。其中,一线、二线、三线城市一手房成交面积环比增速分别为-39.22%,-13.58%,1.85%;同比增速分别为-27.76%,8.88%,-21.09%。

二手房:成交环比增速-1.72%,同比增速-2.55%(按面积)

本周中泰跟踪的14个大中城市二手房合计成交面积98.00万方,环比增速-1.72%,同比增速-2.55%。其中,一线、二线、三线城市二手房成交面积环比增速分别为-5.01%,2.68%,-11.16%;同比增速分别为15.67%,-2.63%,-30.35%。

库存:可售面积环比增速0.82%(按面积)

本周中泰跟踪的15个大中城市住宅可售面积合计4990.21万方,环比增速0.82%,去化周期33.54周。其中,一线、二线、三线住宅可售面积环比增速为0.62%,1.30%,-0.08%。一线、二线、三线去化周期分别为39.38周,28.02周,31.83周。

10个重点城市推盘分析(数据来源:中指)

根据中指监测数据,(10月29日至11月04日)重点城市共开盘82个项目,合计推出房源19301套,其中一线城市开盘1030套、占比5.33%;开盘项目平均去化率达到59%,其中二线城市平均去化率为74%。

投资建议:本周申万地产指数环比下降0.83%,个股方面,嘉凯城涨幅居前。短期来看,我们认为板块具备估值修复基础:1、资金面现逐步好转,例如近期发债利率已下行;2、土地市场降温、地价下行预期渐浓,成本端存改善预期;3、业绩确定性较强。中期来看,随着土地市场降温及开发投资、销售的下行压力,我们认为政策放宽窗口或逐步明朗;长期来看,集中度仍将稳步提升,头部企业优势将进一步扩大,我们仍看多地产龙头,推荐价值龙头:万科、保利地产、新城控股等。

风险提示:三四线成交下滑及一二线反弹不及预期;流动性大幅收紧。

机械

王华君、许忠海(研究助理):周报(第45周):油服:油价风险逐步释放,关注12月OPEC大会;本周专题——油服:独立板块!屹立于经济周期下行中!-20181111

核心组合:杰瑞股份(3、6、10、11月金股)、三一重工(1、8月金股)、中国中车(新调入)、郑煤机、北方华创(新调入)

重点股池:海油工程、石化机械、中油工程、中海油服、通源石油、惠博普、郑煤机、天地科技、海特高新、机器人、长川科技、晶盛机电、徐工机械、恒立液压、柳工、艾迪精密、华测检测、埃斯顿、中铁工业、安徽合力、上海机电、中集集团、金卡智能、杰克股份、华铁股份、中鼎股份、威海广泰

本周专题:油服:独立板块!屹立于经济周期下行中!

核心观点:油价风险逐步释放,关注12月OPEC大会

(1)油价风险逐步释放,关注12月OPEC大会。油价:关注本周末OPEC联合部长级监测委员会会议、下月(12月6日,维也纳)OPEC全面会员大会。伊朗制裁落地,中国大陆、印度等8个国家/地区获得180天豁免,持续关注后续影响。油服板块性大机会:国家能源安全+业绩拐点逐步显现+油价主题投资。国家能源安全要求加大国内油气勘探开发!油价回暖,油气公司业绩提升。重点推荐:杰瑞股份、海油工程、石化机械、中海油服、中油工程、通源石油、惠博普、安东油田服务、华油能源等。

(2)近期政策边际放松,有扩内需,加大基建,适度宽松趋势。10月挖掘机销量增速45%,1-9月挖掘机累计销量同比增长53%。力推工程机械龙头三一重工(中泰1月、8月金股)、轨交设备龙头——中国中车。

(3)加大煤炭机械龙头推荐力度:煤油联动,煤炭也是国家能源安全的保障之一。煤炭机械行业持续回暖,煤机龙头——郑煤机、天地科技,业绩高增长,PB在 1倍左右,PE在12-13倍,安全边际较高!

(4)看好优质成长——半导体设备、智能设备、军民融合。看好机器人(中泰4、5、7月金股)、海特高新(第二/三代化合物芯片,军民融合)、北方华创、长川科技、晶盛机电、先导智能、金卡智能、天奇股份、杰克股份。

(5)底部优质成长股估值修复:近期市场反弹,重点关注底部优质成长股(现金流好、大股东质押比例低):金卡智能、海特高新、威海广泰、中鼎股份等,明年逐步关注华铁股份、永贵电器、康力电梯等优质民企。

风险提示:周期性行业复苏持续性风险、传统行业转型低于预期风险。

有色

谢鸿鹤、李翔(研究助理):【贵金属周报】如何看待“金价与真实收益率”的阶段性背离?20181111

【本周焦点】:如何看待“金价与真实收益率”的阶段性背离?

【焦点解析】:我们截取了2013年以来的金价与真实收益率走势对比,有着明显的三个“背离”时期,具体如下:

1)2013年6月-8月:因为叙利亚军事危机;2)2017年12月-2018年3月:贸易摩擦等事件频发;2018年9月-10月:随着美联储不断的加息、收紧流动性,美股大幅回调背景下,市场避险情绪和不确定性预期再次充溢市场。站在目前时点,我们判断美国真实收益率仍将进一步走高,这也就意味着仍将施压于金价,正如上周表现出来的一样,金价还将逐渐向真实收益率“回归”:

1)美国通胀短期或已见顶?美国CPI水平无疑受原油价格影响最为直接和明显。随着经济动能的恢复和油价上涨,16年以来美国CPI明显回升。但也可以明显看到,美国CPI在最近两个月其实一直处于回落状态,这与油价同比增速在7月份见到一个峰值相一致。按照这一规律外推,美国CPI要突破7月份的2.9%的水平,油价则或许需要持续突破100美元/桶,并且由于油价基数原因,CPI上行对油价绝对位置的要求越来越苛刻。

2)与此同时,我们并没有看到美国经济充分走弱的信号;从表征美国经济边际预期变化的“花旗美国经济意外指数”和PMI和ECRI领先指标中可以看到这一点:美国经济在大的全球不确定性环境下边际波动也在加大,今年年初以来花旗美国经济意外指数从正值滑向了负值,而在9月份触底回升;但是这并没有影响美联储加息的步伐,并且从领先指标上,美国经济仍处于扩张区域,虽然边际在变弱,并没有出现过多的经济趋势性走弱的信号。

3)我们从密歇根大学消费者信心指数以及通胀预期中也可以看到,消费者信心指数仍在100左右窄幅波动,而1年期通胀预期出现了一定的回落,5年期仍较为稳定——这也意味着,加息或仍将是题中之意,美国真实收益率拐点还未确立,金价趋势性上涨也未确立。

综上,金价与真实收益率的背离或并不可持续,从经验来看往往是金价最终将追随回归美国真实收益率。我们仍维持前期观点,更倾向于将此次金价类比于2018年初,黄金股的阶段性表现亦会可圈可点,但金价的趋势性机会尚需等待美国经济趋势性减弱的信号,比如美联储对于经济以及加息态度的转变,我们也会根据后续情形来及时修订观点。

高频数据跟踪:1)周内,美国10年国债TIPS高位延续向上,运行于1.14-1.17区间,仍是当前金价的核心压制因素;2)黄金ETF持仓量(SPDR+iShares)环比较前周微降约2吨,年初至今仍呈下降趋势,长线投资者未大规模加仓;3)COMEX黄金非商业多头持仓保持在16.9万张附近,同时非商业空头持仓从15.6万张减至15.0万张;净多头持仓量反弹后震荡运行。

宏观“三因素”总结:1)中国,10月进出口高增,CPI平、PPI降,预计未来短期虽有支撑,但中长期进出口仍将承压;2)美国,联储11月按兵不动,符合市场预期,经济指标持续向好支撑12月大概率加息;3)欧洲,欧盟委员会下调欧元区2019年经济增速至1.9%,整体经济表现或将延缓货币正常化进程。

投资建议:按照我们的框架,决定金价以及黄金股中长期走势的是美国真实收益率,而避险情绪带来的是短期波动性机会。

1)短期来看,美国经济仍将延续强势,12月进行年内第4次加息仍为大概率事件(利空),而贸易摩擦引发的全球经济增速放缓担忧等避险情绪对于金价、黄金股的催化作用(利多)亦不容忽视,当前,黄金板块整体仍处于波动行情通道,类似于今年年初。

2)中长期看,美国税改效应对经济拉动作用边际弱化,同时,加息以及贸易摩擦等对美自身影响或将逐步体现,真实收益率或存趋势下行的可能,从时间节点上看,2019Q1需重点关注。

3)建议关注:山东黄金、中金黄金、湖南黄金、银泰资源等。

风险提示:宏观经济波动带来的风险;美国经济超预期走弱带来的风险。

有色

谢鸿鹤、李翔(研究助理):【基本金属周报】锡业股份例行检修,电解铝继续减产-20181111

【本周焦点】:锡业股份例行检修

【焦点解析】:2018年11月9日,锡业股份发布公告,为保证锡冶炼设备完好和持续正常生产,将按年度检修计划对冶炼设备进行停产检修。本次检修计划于2018年11月11日开始,预计检修时间不超过50天,本次例行停产检修对公司全年生产经营计划无重大影响。本次检修为例行事宜,正常检修期为40天左右,由于距上次(2017年8月)检修时间较长(约14个月),因此,本次安排50天检修期(具体时间需视进度而定)。若按50天检修期预估,对锡材产量基本无影响,可能会对商品锡锭造成3000吨左右量级的影响,占2017年全年销售量的8%左右。我们认为,可视作加工锡锭(外购锡精矿)减量,而实际上贡献利润的主力为自产锡和锡材产品,因此,检修对于锡业股份本身盈利影响不大,但在行业供给收紧背景下引起的共振效应却不容小觑。今年以来,缅甸矿进口量已经出现明显下滑,Q1-3累计进口约锡金属约4.34万吨,同比下滑约15.0%,这也导致国内锡精矿供给持续趋紧,年初浮选锡精矿加工费在2.1万元/吨水平,目前已下滑至1.6万元/吨,跌幅约为24%,侧面印证精矿吃紧的程度。而库存方面,ITA数据显示,2017年7月缅甸当地大约有200万吨左右的原矿库存(品位约为2%左右),目前当地原矿库存降至约40万吨水平,且消耗速度正在加快;与此同时,中缅口岸精矿库存水平亦在持续下滑,已由今年4月份的11000吨降至10月份的5000吨左右,降幅高达55%,也就是说,库存对于原料的支撑作用将显著弱化,未来缅甸矿进口仍将继续下滑,目前某些企业已经因原料紧张、品位下滑等因素出现了精锡减量现象,后续精矿的收紧将进一步向精锡环节传导,再叠加锡业股份检修,有望形成共振,锡行业供给端将进一步收缩。最后,落实到需求端,总体并无大碍,根据ITA第14次锡消费商年度调研显示,2018年锡消费预期微幅增长1%,仍然呈现正增长。更进一步,价格由供需相对强弱决定(而非一端),因此,在需求端微增背景下,供给端的明显收缩将显著增大价格弹性,值得高度重视。

铝:SMM统计数据显示,2018年11月8日国内电解铝社会库存148.5万吨,较前周续降4万吨,叠加“我的有色”铝棒库存数据,总计161.9万吨(其中,铝棒库存13.4万吨,降1.3万吨),较前周下降5.3万吨;年初至今累计去库80.1万吨(幅度约35%)。周内,甘肃连城铝业由于电价问题,决定继续减产22万吨,叠加此前停产16万吨,累计将停产38万吨;出口端表现依旧强劲,2018年10月中国未锻轧铝及铝材出口48.2万吨,同比增37.7%;1-10月累计出口量474万吨,同比增18.2%。短期看,供给端收缩+出口端高位=库存继续去化;中长期看,全球总库存处于低位水平(库存消费天数降至15天左右的历史低位),国内外共振,去库大趋势不会改变。

铜:周内,铜精矿市场交投依旧清淡,但冶炼厂冬储需求已现,询单有所增加;精矿供给依然充裕(10月铜精矿进口156.9万吨,同比增15%;1-10月累计进口1655.8万吨,同比增19%),截至本周五,进口干矿现货TC报90-94美元/吨,持平于前周,继续高位运行。下游开工率方面,SMM调研数据显示,10月铜杆企业开工率为76.42%,环比降3.71%,同比增3.99%,开工率环比小幅下降的主因是终端消费相对疲软。

宏观“三因素”总结:1)中国,10月进出口高增,CPI平、PPI降,预计未来短期虽有支撑,但中长期进出口仍将承压;2)美国,联储11月按兵不动,符合市场预期,经济指标持续向好支撑12月大概率加息;3)欧洲,欧盟委员会下调欧元区2019年经济增速至1.9%,整体经济表现或将延缓货币正常化进程。

投资建议:基本金属领域中,锡主线逻辑兑现,需高度重视——在库存不断去化的背景下,静待总量拐点,或最终赢得空间;而铝和铜的长线逻辑以及结构性机会亦值得关注:

1)锡:缅甸矿收紧逻辑已逐步兑现,后续将进一步强化,供给组合:一大降(缅甸矿)、一小增(国内矿)、一平稳(再生锡),原料收紧趋势确立;而需求具有“弱周期性”,韧性较强。在供给收紧+消费微增的基本面组合下,锡板块值得重点关注!其中,2018年主要在于供给结构变化,而后将逐步过渡到总量变化(精矿收紧向精锡收紧传导)。核心标的:锡业股份。

2)铝:铝土矿供给延续收紧,海外氧化铝扰动仍存,采暖季错峰生产政策预期差,叠加减产效应逐步显现,氧化铝价格已经整固向上;而电解铝环节,成本抬升(自备电)+Q4旺季+减停产,价格上行空间>下行空间。再考虑到铝消费侧重国内、全球价格影响力偏强的实际情况,尤其是传统旺季叠加供给弹性缺失,供需关系逐步改善,需重点关注。核心标的:云铝股份、中国铝业、神火股份(煤炭组)、露天煤业(煤炭组)等。

3)铜:全球铜精矿供应增量有限,冶炼端扰动增加,再叠加进口限废政策,铜原料中长期供给趋紧的方向不会改变,供需紧平衡依然是铜板块投资的“主线逻辑”。核心标的:紫金矿业等。

风险提示:宏观经济波动、进口以及环保等政策波动带来的风险。

医药

江琦、祝嘉琦(研究助理):行业周报20181111:积极配置优质龙头公司,建议关注特色原料药板块

本周观点:

本周医药生物行业下跌了1.30%,沪深300下跌了3.73%,医药板块跑赢沪深300约2.43%。医药板块经过前期的调整,估值已经进入价值区间,以2018年盈利预测计算,目前医药板块估值25倍PE,TTM估值法计算的估值为26倍,显著低于历史平均的37倍,建议积极配置板块里基面本持续向上的优质龙头公司。

继续看好创新药产业链、高品质仿制药结构性机会、医疗服务、医疗器械龙头公司、疫苗和CRO 龙头公司。创新药产业链是产业发展大方向,产业升级的大方向,持续看好,重点推荐创新药龙头公司恒瑞医药、复星医药,CRO 龙头公司药明康德,关注泰格医药。高品质仿制药随着一致性评价的进展和带量采购、支付等配套政策落地,机危并存,结构性机会可期,重点推荐华东医药、恩华药业、乐普医疗等;医疗服务的快速发展、医疗器械的龙头公司值得看好,重点推荐爱尔眼科、安图生物等。疫苗经历过调整和严格监管的落地,龙头公司值得看好,重点推荐智飞生物

建议关注特色原料药板块。经过上一轮产能转移,全球很多特色原料药品种主要产能都掌控在中国企业手中。随着近年的环保收紧,特色原料药、中间体的竞争格局大幅改善。此外,随着国内仿制药一致性评价的推进,对原料药质量要求逐渐走向规范市场,国内特色原料药企业相对制剂企业话语权提升。未来几年,特色原料药企业毛利率有望逐步提升。仿制药是刚性需求,整体用量在持续增长。未来中国特色原料药行业有望进入量价齐升的上升通道,看好其中的优质企业。建议关注普洛药业、天宇股份、九州药业等。

CDE网站7日公布最新一批拟纳入优先审评的药品注册申请目录,赞布替尼、安罗替尼、重组结核杆菌融合蛋白等17个产品被纳入,公示期为5天。间隔20天后,NMPA再次公布了新一批的拟纳入优先审批的药品注册申请目录,持续保持了高效的工作状态,同时展现了NMPA对加速药物审评审批的决心和态度。本次被纳入的17个药品,其中7个为创新药,10个产品为仿制药。多个重磅产品被纳入其中,其中国内创新药产品包括赞布替尼(百济神州),替雷利珠单抗(百济神州),安罗替尼(中国生物制药),重组结合杆菌融合蛋白(智飞生物)和注射用重组抗HER2人源化单克隆抗体(三生制药),进口产品包括帕博利珠单抗(默沙东)和帕托珠单抗(罗氏)。这些重磅产品的上市进程有望提速。

风险提示:政策扰动、药品质量问题。

食品饮料

范劲松、龚小乐:白酒调研感悟:积极面对,信心仍足-20181111

白酒:酒企经营依旧稳健,企业信心仍足。本周茅台一批价上半周调整至1680左右,下半周因经销商惜售,价格回升至1700-1720元,普五一批价约820元;本周茅台和老窖分别表态定调价格和营销体系,据糖酒快讯,茅台董事长李保芳表示,今年和今后一段时间,茅台酒和系列酒的出厂价不会再做调整,同时将全力争取实现千亿目标,表明公司在价格不变的情况下,主要将通过调节结构、提升直营渠道占比的方式驱动业绩增长。据糖酒快讯,泸州老窖总经理林锋发文表示,2019年将加大空白区域市场招商力度,表明公司将加大市场覆盖范围,以寻求新的业绩增长点。根据我们本周对市场的跟踪,洋河、口子经营均以稳为主,基本面依然稳健。我们认为虽然短期内行业仍将处于调整期,但可以看到各家酒企纷纷出招积极应对,行业分化将进一步加剧,应对准备工作充分、渠道价格体系梳理扎实的酒企(如老窖、洋河等)在本轮调整中将更具竞争优势。

投资策略:总量来看,资产性收入增量不明显,基尼系数下行,消费增速有望换挡;可选消费(核心是中高端)部分企业在16-17年实现了快速增长,必选消费底盘更稳。即使增速下行,运营能力强的企业仍具较好的竞争力和业绩的确定性。白酒继续重点推荐贵州茅台、口子窖、洋河股份、顺鑫农业、古井贡酒、泸州老窖、五粮液、山西汾酒等;啤酒行业受益的先后顺序分别是华润啤酒、青岛啤酒、重庆啤酒;食品重点推荐绝味食品、海天味业、伊利股份、中炬高新、元祖股份,保健品行业建议关注汤臣倍健、西王食品、H&H,烘焙面包行业建议关注桃李面包、广州酒家,肉制品行业积极关注龙头双汇发展。

风险提示:三公消费限制力度加大、消费升级进程放缓、食品安全。

轻工

蒋正山、徐稚涵:包装龙头拐点布局时-20181111

家居板块:关注上游TDI价格下降及人民币贬值业绩弹性释放的软体家居黑马梦百合,中长期建议布局行业格局好,以及商业模式符合未来趋势的标的。

近期财政部、国家税务总局起草的《个人所得税专项附加扣除暂行办法(征求意见稿)》发布。征求意见稿规定:首套住房贷款利息支出,在偿还贷款期间,可以按照每年12000元标准定额扣除。本次房贷利息抵税政策将一定程度上提升购买者可支配收入,对家居板块将在客单价提升层面带来边际改善,建议关注行业格局较好的软体板块及具有业绩弹性的标的。

反倾销措施具有双面性,梦百合机遇大于挑战。(1)2018年10月10日,美国商务部宣布对进口自中国的床垫发起反倾销立案调查,本次反倾销立案结果预计最终5月落地。本次联合提出反倾销调查申请的美国企业集中在记忆绵床垫产业链上,我们认为,本次反倾销申请与美国亚马逊等电商平台底毛利策略销售床垫挤占线下品牌市场有关。(2)反倾销措施落地具有双面性,不同企业最终反倾销关税不同,梦百合海外产能扩张有望对冲影响。梦百合出口产品在对美出口同行中定价较高,具备一定利润,反倾销政策实施将在行业层面促进中小企业出清,同时微观层面梦百合通过海外产能扩张有望规避部分影响。目前公司稳步推进塞尔维亚工厂扩产及美国工厂建设计划,预计到2018年5月约一半对美产品将实现海外生产。

软体家居:行业格局佳,关注梦百合业绩弹性释放,顾家家居中长期推荐。(1)叠加人民币汇率贬值等利好因素,贸易关税加征的不利影响得到一定对冲。伴随TDI价格震荡回落,公司毛利率修复通道已开启,人民币贬值+TDI价格回落提供较大业绩弹性。(2)软体家居受精装房影响小,更多还是依赖零售渠道,未来拓品类/拓渠道逻辑较为顺畅,预计顾家家居未来3年将新增1000家门店,同时在布艺、功能沙发、床垫领域拓展加速;中长期是大家居龙头,做“中国版”的宜家。

定制家居:我们看好:1)产品矩阵全,具备家居新零售属性的企业。一站式、定制化、多品类,服务属性和零售属性增强将降低地产周期因素的影响。长期推荐擅长服务与数据分析的定制家居新零售领导者尚品宅配。公司北京C店开张,当天还与网易严选、苏宁易购等签署合作协议(腾讯家居网),共同发展C店大家居业务。另外关注传统渠道龙头欧派家居;2)具备高成交率的企业。客流量相对稳定情况下,高成交率将帮助企业实现有效率地营收增长,推荐传统渠道优秀的欧派家居以及新渠道发展优异的尚品宅配。建议继续关注底部推荐的志邦股份。公司木门扩张较快,大家居事业线开始整合,未来是二线橱柜像一线全屋定制进击的白马龙头。

包装板块:关注龙头裕同科技新发展。上游原材料价格大幅上涨一度导致公司毛利率持续下行,但我们判断上游纸价上涨利空有望逐步平滑,公司毛利率拐点渐现。今年公司优势业务消费电子包装发展平稳,烟标、酒包、化妆品包等非消费类电子业务进展较大,预计明年新业务迎来放量年,发展势头超预期,叠加消费类电子明年复苏的利好因素,当下包装龙头裕同科技迎来较好布局点。同时,去年由于汇兑及部分新品未形成规模效应毛利也受到较大影响,预计后期盈利能力也将回暖。

造纸:包装纸格局待明朗,文化纸关注龙头资源优势。1)包装纸方面:近期国废黄板纸价格持续回调,市场价格已低于去年同期价格。另一方面,高标准美废价格环比小幅上升,叠加美元走强,国废外废价差逐步收窄,削弱坐拥外废配额的龙头企业红利。国废价格下调导致对纸价支撑减弱,企业盈利能力处于相对低位。我们认为,国家环保政策趋严导致外废配额锐减,叠加三四季度新增产能集中投产,有望支撑国废价格旺季回升。但长期来看,包装纸格局在较大程度上依赖于政策的走向以及龙头纸企面临外废配额下降的应对策略,格局有待明朗。2)文化纸方面:白卡纸、双胶纸、铜版纸市场价格近期相对平稳。成本端,外盘报价稳中有升,我们判断四季度全球木浆市场格局以稳为主。此外,国内龙头企业太阳纸业,晨鸣纸业正通过不同策略尝试提升对制浆造纸成本的掌控能力。我们认为未来木浆系纸企的资源禀赋优势将对盈利能力起到更加重要的作用。长期来看,木浆自给率高的企业有望依托成本控制能力增强抗周期下行风险能力。此外,伴随大盘下行及纸业淡季影响,龙头企业估值下行明显。我们认为,当前龙头企业估值水平具备较高安全边际,长期布局窗口或已开启,建议积极关注。

消费升级板块:建议关注晨光文具和中顺洁柔。晨光文具:科力普目前经营情况较好,上半年费用已计提较多,下半年毛利率有望继续改善。中国文创用品龙头优势,B端业务继续放量,九木杂物社提供新的利润增长点。中顺洁柔:2016年行业前四大品牌只占约35%的市场份额,行业集中度提升有较大空间。浆价高位运行有望加速行业集中度提升趋势。公司通过提价与产品结构调整良好地对冲了成本压力,持续看好公司未来盈利能力。

本周核心组合:裕同科技、梦百合、晨光文具、中顺洁柔、帝欧家居

风险提示:原材料价格上涨风险,地产景气程度下滑风险。

农林牧渔

陈奇、潘振亚:对生猪养殖企业估值方法的思考-20181111

绝对估值法DCF:受增长率和wacc的影响尤其大,无法反映市场当下对资产价值的定价

如果假定市场是有效的话,二级市场的股票价格是围绕公司价值中枢随机上下波动的,但是在DCF模型中却没有一个用来模拟随机性因素的变量,所以我们只能得到一个公司基于长期稳定经营假设下资产价值的“确定值”,并不能准确反映市场当下对资产价值的定价。

另外,DCF估值受到增长率和wacc的影响尤其大,特别对于生猪养殖这种强周期行业来说,预测公司未来10年的增长率尤为困难,所以且不考虑折现率是否合理,预估的未来自由现金流和公司实际发展一定会存在较大偏差。

相对估值法PE:资产价值的均值回归难以在周期股上实现

一般来说,周期股的投资逻辑是:PE在高点时,对应公司业绩和周期的低点,应该买入;而PE在低点时,对应公司业绩和周期的高点,应该卖出;PE估值更多反映的是对公司未来盈利的预期,资产价值的均值回归难以在周期股上实现。

对于生猪养殖这种强周期行业,公司业绩跟随生猪价格大幅波动,与之对应其PE的波动性也非常剧烈,即便使用较长周期下调整后的业绩预测,PE估值也无法避免短期估值无法有效衡量的问题。

头均市值:本质上亦是PE估值,在判断安全边际上并不是一种非常有效的估值方法

生猪养殖企业“头均市值”的概念本质上是PE估值方法在单头生猪上的细化:单头生猪一轮完整周期下的平均净利润(头均盈利)乘以未来盈利的预期(PE)。所以“头均市值”的本质亦是基于生猪养殖企业未来盈利预期的估值,由于生猪价格的周期性波动,“头均市值”和PE一样会随着价格呈现出周期性波动的规律。

所以对于生猪养殖企业而言,“头均市值”并不是一种非常有效的估值方法,其与PE估值并无二异,在生猪价格周期性大幅波动的情况下,无论是公司未来业绩还是细化到一轮完整周期下稳态的平均头均盈利都是无法被准确预测的,本质上反映的是PE估值这种对未来盈利预期的估值方法不适用于生猪养殖这种强周期行业。

而且运用“头均市值”对生猪养殖企业进行估值,极其容易错误地演变为对公司的出栏量进行估值,我们必须认识到,虽然生猪之间的外观、重量等可能均无差异(同质化产品),但因为公司之间完全成本的差异,不同生猪背后所代表的盈利能力也是不同的。完全成本的高低决定了各大生猪养殖企业头均盈利的差异,而成本管控能力优异的企业又理应享受一定的估值溢价(PE),这种盈利能力的差异反映到具体公司上就是“头均市值”的不同。所以对于生猪养殖企业而言,“头均市值”高不一定代表被高估,“头均市值”低也不一定就代表被低估,其中衡量的核心标准是完全成本。

相对估值法PB:ROE作为影响PB 的最核心变量,基本上决定了周期底部的估值中枢

生猪养殖企业无论是“自繁自养”还是“公司+农户”模式,都属于资产依赖型公司,公司利润跨量级的提升主要还是依靠资本的再投入,且盈利具有周期性,但账面资产净值则不会随着周期大幅波动,所以对于这种企业PB估值要比PE估值适用。

PB估值作为一个横向比较的估值指标,其中ROE是最核心的变量,可以将其表述为:PB=ROE/COE,从而我们可以大致找到生猪养殖企业PB估值的锚(安全边际)。上述公式中,对于生猪养殖企业而言,影响ROE最关键的因素是生猪价格(直接决定净利润率),而另外两个因素总资产周转率和权益乘数(相对稳定)对ROE的影响程度不如价格因素(剧烈波动)那么明显;COE为股权折现率,包括无风险收益率与风险溢价,即:COE=无风险收益率+风险溢价(无风险收益率为资金成本,即持有某项资产的机会成本;投资者风险偏好越高,所要求风险溢价越低)。

上述PB公式的简要逻辑可以表述为:ROE代表生猪养殖行业的景气度基本面(生猪价格),此处存在未来整个行业走向高度成熟化,行业长期平均ROE下行的折价;COE代表投资者预期的变化,在行业景气周期上行时,此处存在周期的溢价,在行业景气周期下行时,此处存在周期的折价。

所以对于生猪养殖企业而言,ROE 作为影响PB 的最核心变量,基本上决定了周期底部的估值中枢;而景气度的边际变化则导致了实际PB 围绕中枢上下波动。

风险提示: 农业政策落地不达预期;猪价、鸡走势不达预期。

石化

艾华:油价延续弱势,关注采暖季LNG价格变动-20181111

库存超预期累积,伊朗制裁落地,油价大幅回调。11月10日BRENT原油期货价格为70.18美元/桶,较之前一周下跌2.65美元/桶;11月10日WTI原油期货价格为60.19 美元/桶,较之前一周下跌2.95美元/桶。当前油价已回归至年初位置,原油市场近期利空因素增多,促使油价已从10月初高点回调近20%:(1)供给逐步增加:当前美国、俄罗斯、沙特产量齐创年内新高,俄罗斯原油产量达到了历史峰值,较年初增加接近50万桶/天;沙特原油产量较年初增加100万桶/天,也接近最高值;当前美国创周度最高纪录至1160万桶/日,较年初暴增了180万桶/天。仅以上三大主产国原油产量共增加了330万桶/日。(2)库存持续累积:上周美国EIA原油库存增578.3万桶,预期增162.5万桶,前值增321.7万桶。至此美国原油库存已经连续第六周累库,其中五周累库超市场预期,甚至是远超市场预期,加重了市场对于供需过剩的担忧。(3)伊朗制裁落地:最终结果又比预期力度小,预期后续伊朗出口或反弹。美国公布8个豁免地区名单,其中包括中国大陆、中国台湾、印度、韩国、日本、希腊、意大利和土耳其。由于当前韩国和日本从伊朗进口已经基本降至零(5月进口量为26万桶/日),印度进口减半(从5月的73.5万桶/天缩减到当前35.5万桶/天),预计后续三个国家的进口量将增加。

天然气需求高增而国内供给增速低,采暖季价格有望上涨。近日,发改委发布天然气运行简况,前三季度,天然气产量1156亿立方米,同比增长6.3%;天然气进口量886亿立方米,同比增长37.6%;天然气表观消费量2017亿立方米,同比增长18.2%。解读如下:(1)国内产量持续低增速。今年前三个季度,天然气产量增速仅6.3%,远低于需求增速。其中2018Q3产量为377亿立方米,产量同比增速11.5%。增速相较于前两个季度有提升。由于2017Q4产量基数较高,预计产量增速仍维持较低水平。(2)天然气需求高增。2018年前三个季度,需求增速为18.2%,仍趋于高增长态势。其中2018Q3需求量为669亿立方米,同比增长高达26.0%,远高于产量增速。需求高增长的原因主要是受益于煤改气政策的推行,导致居民用气、工业用气等领域的需求提升,且气价比的提升也推升了发电领域的需求。此外,三季度补库存的需求也推涨了需求增速。(3)LNG价格短期平稳,采暖季价格有望上涨。根据卓创资讯,短期我国LNG价格较为平稳,以内蒙古地区为例,当前价格为4475元/吨,维持该水平已经近2周时间。当相较于去年同期水平,改价格仍然高出近400元/吨。此外,根据我们的测算,采暖季天然气供需缺口为95亿立方米,其中12月份的供需缺口最大。天然气供需的短期错配或导致LNG价格继续上涨。(4)推荐标的:建议关注广汇能源、新奥股份、蓝焰控股等。

风险提示事件:下游需求萎靡的风险;地缘政治冲突的风险;商品价格下行的风险。

军工

杨帆、李聪(研究助理):行业周报(11.05-11.11):珠海航展亮点颇多,航空装备大放异彩

投资建议:珠海航展亮点颇多,航空装备大放异彩。本周(11.05-11.09)上证综指下跌2.90%,申万国防军工指数下跌2.02%,跑赢市场0.88个百分点,位列申万28个一级行业中的第16名。本周珠海航展开幕,共有43个国家地区参展,国内的五大门类10大军工企业大规模参展,展品结构首次实现了“陆、海、空、天、电”全领域覆盖,众多装备在本次航展中首次亮相。本次航展,一方面展现了我国研发创新能力以及国防实力,另一方面也有利于我国企业在交流学习中进步,贸易方面也有利于我国装备走出国门。因受贸易摩擦、美股下跌等等外部事件影响,市场短期内仍有一定的风险,在这种大背景下,军工板块相对独立的属性决定了它有可能走出独立行情,目前军工板块估值仍在合理区间,建议关注行业成长和改革机会,重点关注低估值个股的机会。行业层面,我们认为中长期趋势仍向好,维持18年拐点逻辑不变。从主机厂、核心零部件配套、民参军企业三季报表现来看,军改影响逐渐消除,军工板块整体基本面好转趋势得到初步验证。我们预计后续订单有望进一步释放,继续看好军工板块。重申我们关于18年是军工行业拐点的判断,强调军工行业改革+成长逻辑。(1)成长层面,军费增速触底反弹、军改影响消除、武器装备建设5年周期前松后紧惯例,叠加海空新装备列装提速,驱动军工行业订单集中释放,为军工企业业绩提升带来较大弹性;(2)改革层面,院所改制、军工混改、军民融合等逐步推进,今年有可能出现阶段性行情,提示关注。去年7月首批军工院所改制启动,有望在今年内实施落地,但第一批试点大多数只改制不注入,与上市公司关联不大,18年第二批院所试点有望启动,我们认为二批、三批试点才有可能出现核心资产。

推荐标的:重点关注优质军工白马(中航沈飞、中直股份、中航光电、中航机电、中航飞机,航天发展),同时建议关注湘电股份、海格通信,改革线关注杰赛科技、国睿科技、四创电子,民参军关注细分方向龙头:东土科技(工业互联网+军工信息化)、泰豪科技(智慧能源+军工)、康达新材(聚酰亚胺)等。

风险提示:军民融合相关政策落实进度存在不确定性;军工板块估值较高;军工混改、科研院所进程不及预期。

汽车

黄旭良、戴仕远:10月乘用车销量仍低迷,新能源车保持强劲-20181111

10月乘用车销量仍低迷,新能源车保持强劲。乘联会发布数据,2018年10月全国狭义乘用车零售销量195.03万辆,同比下降13.2%,环比增长2.4%。其中轿车销量96.21万辆,同比下降11.6%;SUV销量85.64万辆,同比下降13.2%;MPV销量13.19万辆,同比下降23.3%。2018年1-10月,全国狭义乘用车累计销量1812.85万辆,同比下降2.1%,全年销量或迎28年首降。10月的新能源车批发销量达到11.7万台,环比增长19.1%,同比增长84.8%,其中插混同比增1倍,纯电动增长75%,乘联会新调高的新能源乘用车90万的年度预计可突破。

投资建议:我们认为在汽车行业整体增速放缓的背景下,关注自主品牌崛起和零部件国产替代两条投资主线。具体来看,(1)乘用车板块,关注创新能力强、技术储备强的自主品牌车企,建议关注吉利汽车、广汽集团、上汽集团。2)商用车板块,2018年仍然有大量的国三重卡等待更新,行业景气度大概率维持,关注威孚高科、中国重汽;客车板块,随着新能源补贴逐渐退出,行业持续分化、集中度提高,关注宇通客车等龙头企业。3)零部件板块,在下游需求增速放缓、行业整体承压的背景下,看好单车价值量大国产替代趋势强以及受益于大众产品周期的零部件企业,关注天成自控、星宇股份、和继峰股份。4)自动驾驶板块,受益于C-NCAP对ADAS采用要求的提高,我国ADAS渗透率将快速提升,我们看好毫米波雷达、智能刹车系统,建议关注华域汽车、拓普集团。

风险提示:汽车销量不及预期;新能源政策收紧;交通事故引起政策收紧, ADAS 国产化不如预期。

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20181101 发布

20181105 发布

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