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结构比仓位更重要

原标题:结构比仓位更重要

转债市场成交量下跌,个券涨多跌少。上周中证转债指数报收于290.15,周上涨0.37%;转债市场交易额115.45亿元,日均环比下降16.19%;转债指数收于104.81点,周上涨0.52%;平价指数收于85.30点,周上涨1.17%。CB指数收于232.58点,周上涨0.36%%;CB&EB指数收于231.76点,周上涨0.30%。上周在115支可交易转债中,67支上涨,48支下跌;其中海尔转债(14.92%)、鼎信转债(8.36%)、隆基转债(5.35%)领涨,盛路转债(-5.08%)、广电转债(-4.83%)、伟明转债(-1.75%)领跌。

沪深两市同向变动,转债正股涨少跌多。上周上证指数上涨1.65%,沪深300上涨2.37%,沪深两市日均交易额3056.46亿元,日均环比下降6.57%。中信29个一级行业中,24个一级行业上涨,5个一级行业下跌。其中食品饮料(5.47%)、煤炭(5.44%)、钢铁(4.13%)领涨,通信(-2.23%)、国防军工(-1.78%)、综合(-0.95%)领跌。

关于股市:或步入区间震荡。考虑到业绩快报即将陆续披露,或将面临反复。

关于转债:结构比仓位更重要。去年下半年我们曾反复提示中性仓位的重要性,意图让投资者不要盲目乐观地在转债市场下过多的赌注,核心判断是转债市场并非到增持的阶段仅是边际积极有为的环境。进入2019年,市场环境出现一定变化,一方面市场风险偏好明显回暖,我们年度报告中推荐的“先beta”策略正在起效,转债无论高低价标的均上涨明显,且溢价率更显著地修复、已经进入相对合理的区间范围;另一方面市场结构正在逐步改善,虽然市场整体高溢价率标的依旧较多,但占比较2018Q4已经明显下降,意味着市场偏股标的的数量快速上升。上述两方面的变化将会冲击近一个月来大行其道的低价策略,例如截至上周五价格高于面值的数量占比已经高于50%,若统计价格在105元之下转股溢价率低于10%的标的已经从一周前的20支以上下降近30%,意味着市场的安全边际开始削弱,也意味着机构并不能在低价策略里面为所欲为(考虑到机构自身风险偏好的进一步筛选)。实际上结构改善与低价策略具有内在的矛盾,随着结构改善的发生,我们认为现在需要更为重视市场的配置结构而非仓位问题。对于相对高价标的,需要密切留意安全垫削弱背后风险的提升,一则可以继续持有正股基本面质优的标的享受盈利的红利,或者持续把握短期主题性的beta,若不属于上述两类特别是业绩压力较大、短期涨幅过高的标的,则获利了结不失为一种好的选择;对于低价标的依旧在仅有的低估值标的里面配置,虽然标的数量不多但尾部红利可能依旧存在。建议关注的具体标的依旧以高弹性标的为主,包括东财转债、三一转债、福能转债、伟明转债、旭升转债、国祯转债、安井转债、万顺转债、洲明转债、百合转债以及银行转债。

转债市场成交量下跌,个券涨多跌少

上周中证转债指数报收于290.15,周上涨0.37%;转债市场交易额115.45亿元,日均环比下降16.19%;转债指数收于104.81点,周上涨0.52%;平价指数收于85.30点,周上涨1.17%。CB指数收于232.58点,周上涨0.36%%;CB&EB指数收于231.76点,周上涨0.30%。

上周在115支可交易转债中,67支上涨,48支下跌;其中海尔转债(14.92%)、鼎信转债(8.36%)、隆基转债(5.35%)领涨,盛路转债(-5.08%)、广电转债(-4.83%)、伟明转债(-1.75%)领跌。成交额方面,海尔转债(15.84亿)、特发转债(15.44亿)、光大转债(6.05亿)成交额居前。

沪深两市同向变动,转债正股涨少跌多

上周上证指数上涨1.65%,沪深300上涨2.37%,沪深两市日均交易额3056.46亿元,日均环比下降6.57%。中信29个一级行业中,24个一级行业上涨,5个一级行业下跌。其中食品饮料(5.47%)、煤炭(5.44%)、钢铁(4.13%)领涨,通信(-2.23%)、国防军工(-1.78%)、综合(-0.95%)领跌。

115支可交易正股中,除凯发电气、厦门国贸横盘外,52个上涨,61个下跌,其中鼎新通讯(11.72%)、隆基股份(11.13%)、东方雨虹(10.86%)领涨,盛路通信(-12.25%)、崇达技术(-7.83%)、杭电股份(-7.65%)领跌。

央行未进行公开市场操作

上周央行未进行公开市场操作,上上周央行净回笼资金900亿元。上周三到周五300亿元、400亿元、100亿元7天逆回购到期,中标利率均为2.5500%。同时上周周一到周六200亿元、200亿元、100亿元、300亿元、1000亿元、800亿元14天逆回购到期,中标利率均为2.70000%。

上周各期银行间资金利率除R1M外均下跌,交易所资金利率均下跌。DR001、DR007、DR014、DR021、DR1M加权均价分别为1.60%、2.42%、2.48%、3.00%和2.96%。GC001、GC007、GC014、GC028加权均价分别为2.35%、2.48%、2.59%和3.12%。

上周银行间债券市场,AAA级银行间中票5年期YTM下跌13bps至3.81%,AA级YTM下跌13bps至4.81%,两者的信用利差为-100bps。

结构比仓位更重要

上周权益市场情绪延续前期修复通道,但成交量稍有回落;转债市场表现则稍显平淡。

关于股市:或步入区间震荡。上周沪深两市依旧表现不俗,延续年后市场的修复通道,而上周一公布的QFII额度翻倍的消息也为市场注入更多利好;行业层面消费及周期板块涨幅居前。新年以来受益于前期的多个利好政策市场整体向好,但细分热点较为混乱,投资主线并不容易把握。而从上周公布数据来看,一方面工业增加值再创新低,另一方面受中美贸易争端的影响抢跑效应明显,出口数据持续不如预期,基本面层面的潜在压力尚未释放。综合而言,虽然当下市场较2018年已有明显好转,但本轮反弹主要来自于风险偏好的边际修复,实际意义上的拐点仍取决于经济基本面情况,同时考虑到业绩预报将陆续披露,短期市场或将步入区间震荡,面临一定反复。

关于转债:结构比仓位更重要。上周转债市场整体表现弱于正股,中证转债指数涨幅低于平价指数,但个券层面上新上市标的及光伏等板块的相关个券依旧存在不小亮点。市场拉高溢价率有所抑制转债标的表现,除却市场热点的新券以及beta收益外,其余个券弹性有所削弱。

2018年下半年我们曾反复提示中性仓位的重要性,意图让投资者不要盲目乐观地在转债市场下过多的赌注,核心判断是转债市场并非到增持的阶段仅是边际积极有为的环境。进入2019年,市场环境出现一定变化,一方面市场风险偏好明显回暖,我们在年度报告中推荐的“先beta”策略正在起效,转债无论高低价标的均上涨明显,且溢价率的修复更为显著已经进入相对合理的区间范围;另一方面市场结构正在逐步改善,虽然市场整体高溢价率标的依旧较多,但占比较去年四季度已经明显下降,意味着市场偏股标的的数量快速上升。上述两方面的变化将会冲击近一个月来大行其道的低价策略,例如截至上周五价格高于面值的数量占比已经高于50%,若统计价格在105元之下转股溢价率低于10%的标的已经从一周前的20支以上下降近30%,意味着市场的安全边际开始削弱,也意味着机构并不能在低价策略里面为所欲为(考虑到机构自身风险偏好的进一步筛选)。实际上结构改善与低价策略具有内在的矛盾,随着结构改善的发生我们认为现在需要更为重视市场的配置结构而非仓位问题。对于相对高价标的,需要密切留意安全垫削弱背后风险的提升,一则可以继续持有正股基本面质优的标的享受盈利的红利(可能相对效率不如持有正股),或者持续把握短期主题性的beta,若不属于上述两类特别是业绩压力较大短期涨幅过高的标的,则获利了结不失为一种好的选择;对于低价标的依旧在仅有的低估值标的里面配置,虽然标的数量不多但尾部红利可能依旧存在。总而言之,行情的快速演绎需要在结构上增加调整的频率,此时的beta即有可能是正beta也可能是负beta。自上而下建议重点关注金融、军工、5G、通信、新能源、汽车等板块的相关标的。

建议关注的具体标的依旧以高弹性标的为主,包括东财转债、三一转债、福能转债、伟明转债、旭升转债、国祯转债、安井转债、万顺转债、洲明转债、百合转债以及银行转债。

重要信息备忘

附录图表

风险因素

个券相关公司业绩不及预期。

本文节选自中信证券研究部已于2019年01月21日发布的《可转债周报20190121——结构比仓位更重要》,具体分析内容(包括相关风险提示等)请详见报告。若因对报告的摘编而产生歧义,应以报告发布当日的完整内容为准。

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本资料定位为“投资信息参考服务”,而非具体的“投资决策服务”,并不涉及对具体证券或金融工具在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断。需特别关注的是(1)本资料的接收者应当仔细阅读所附的各项声明、信息披露事项及风险提示,关注相关的分析、预测能够成立的关键假设条件,关注投资评级和证券目标价格的预测时间周期,并准确理解投资评级的含义。(2)本资料所载的信息来源被认为是可靠的,但是中信证券不保证其准确性或完整,同时其相关的分析意见及推测可能会根据中信证券研究部后续发布的证券研究报告在不发出通知的情形下做出更改,也可能会因为使用不同的假设和标准、采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门、单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反。(3)投资者在进行具体投资决策前,还须结合自身风险偏好、资金特点等具体情况并配合包括“选股”、“择时”分析在内的各种其它辅助分析手段形成自主决策。为避免对本资料所涉及的研究方法、投资评级、目标价格等内容产生理解上的歧义,进而造成投资损失,在必要时应寻求专业投资顾问的指导。(4)上述列示的风险事项并未囊括不当使用本资料所涉及的全部风险。投资者不应单纯依靠所接收的相关信息而取代自身的独立判断,须充分了解各类投资风险,自主作出投资决策并自行承担投资风险。

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