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一起聊聊怎么投资周期股——三一重工

原标题:一起聊聊怎么投资周期股——三一重工

分享人:东方小蜗牛 大湾区价投俱乐部

主要内容:

1. 我的投资理念及为什么关注三一重工

2. 三一重工简介,以及周期型公司如何投资?

3. 从市净率、市销率和净利润含金量这三个指标,毛估估三一重工未来一年的估值。

4. 三一重工的核心竞争力

创始人有大格局和梦想

国内工程机械行业处于成长期各成熟期过渡阶段,强者恒强

国产替代趋势明显

公司治理方面,管理层与中小股东利益一致

研发及创新投入最多,效果最好

国际化进展国内第一

5. 讨论

第一部分 我的投资理念及为什么关注三一重工

俗话说:一千个读者眼中有一千个哈姆雷特。每一个投资标的,由于投资人的价值观不同,投资理念不同,风险承受能力不同,预期的回报不同,得到的结果也是不一样的。在这里,我只谈谈我对三一重工的理解,仅供朋友们参考。

首先,我为什么要关注三一重工?这和我的投资体系有关。我是1997年入市的,画了六年K线图,赔了六年钱。2003年开始接触巴菲特投资思想。在实践中,用真金白银的学费,逐渐形成了适合自己的投资体系。体现在具体操作方法上,就是从不用杠杆,只关注自己熟悉的十多家公司,分布在品牌消费,健康医疗和中国制造这三个领域。平时集中持有不超过屈指可数的五只。其中,投资组合包括两部分,一部分是消费和医药这些非周期行业,长期持有,三分之二仓位甚至满仓,其中伊利股份,格力电器,同仁堂都持有过十四年以上。伊利至今还持有,是第二重仓股。组合的另一部分是周期型行业为辅,不超过三分之一仓位,如果周期型股票赚钱了,我还会在适合的价位,买进自己熟悉的消费和医药股票,长期持有。如果有合适的周期型公司需要建仓,我还会从这些消费和医药股票中,卖出部分筹码。近五年,买过的周期股有中国远洋,东方雨虹和三一重工。现在重仓持有的三一重工,我曾经在2009年买过,这么多年也一直关注着,2016年开始建仓,这几年逐渐加仓,去年9元多时,进行了最后一笔加仓,平均成本在6.9元左右。去年还是第二重仓股,今年已经自动跑成了第一重仓股。

第二部分 三一重工简介 以及周期型公司如何投资

三一重工是中国机械装备制造龙头企业,也是全球领先的混凝土机械制造商。主要通过自主研发,设计,制造,销售挖掘机,混凝土机械,起重机等工程机械产品和服务,三一在美国、印度、巴西、德国、印尼设有子公司,目前75%收入来自国内,25%收入来自国外,是一家正在大踏步走出国门,进行国际化的公司。

2018年收入558亿,净利润61亿,经营现金流105亿。

按照公司规划,公司2022年收入目标要达到1000亿元。

但是从今年一季度来看,收入继续高速增长,达75%,毛利率依然稳定在30%以上,净利润32亿元,净利润率达到创纪录的15%,从一季报来看,2019年全年净利润很可能会达到100亿元。不必等到2021或2022年。

因为三一重工属于周期型行业,2006年至2011年这五年,是高速成长期,之后迎来整个行业长达五年多的断崖式下跌的崩溃时期,2016年底又迎来高速成长期,至今繁荣景气已三年多时间。中国工程机械行业的周期变化规律目前可以参考的就是过去十五年的历史,基本上是五年高潮,五年低谷。

对于企业经营者来说:周期股最怕的是就猜大顶或者大底,这是很难的,就是梁稳根和项文波也很难猜到,他们能做的也就是不断从历史和自己的过往教训中,总结规律。做到敬畏市场周期和做好现金流风险管理。

对于投资者来说:最稳妥的办法就是在低估值时分多笔逐步买入,在高估值时分多笔逐步卖出。为什么要按纪律,分多笔买入和卖出,就是因为周期顶和底无法确定,只能买在相对底部和卖在相对顶部,即使做到这一点,也可能要忍受很长一段时间的套牢,因为虽然在相对底部多笔买入,这个过程幸运的话,可能几个月,但是如果周期底很长的话,可能要徘徊几年时间,所以经常出现的情况是:即使买在底部区域,但买着买着就没有子弹了。因为是一个持仓组合,你不可能继续卖掉其它的股票继续买这个周期股,因为时间成本和机会成本不确定。所以对于周期股来说,能吃到一条鱼的鱼身子就不错了,还要忍受长时间的寂寞,鱼头和鱼尾很难完整吃到。周期型公司不鸣则已,一鸣惊人,往往从最低部到最高点,在短短的一两年或三四年时间里,有五到十倍的涨幅。

需要指出的是,这种周期型公司持有的时间不能太长,从启动到卖出,就一两年时间,最多也就两三年时间。我用这种投资方法,在过去的五年里,成功投资了中国远洋,东方雨虹和三一重工。基本上每只股票都获得了一倍或者两倍的收益。

投资周期型行业,最忌讳的就是把周期型公司当成价值成长公司,长期持有。用现在的好业绩,来预期推导未来几年的美好时光。在2007年时,我曾在宝钢股份上犯了这个错误,一直持有六七年,本来是赢利的公司,最后以少量亏损卖出。

具体落实到三一重工这个公司的投资方法:

首先要认识到它是周期型行业,从2017年开始的复苏周期,如果能持续到2020年,五六年时间,已经是比较长的了。而股价又会提前反映公司的增长。因此三一重工不适合长期持有,只能顺周期持有,等行业一片欢腾时撤出,然后耐心等待下一次周期的到来。其次,目前12元左右的价位,1000亿的市值相对合理,具有一定的投资价值。由于我买的便宜,和现价买入,心态肯定不一样。对这个公司,我的卖出策略是分20笔卖出,从15元起开始卖,股价每上涨1元,卖出5%。如果没有涨到预期的价位,我也会在回调至25元时,全部清仓,确保胜利果实。

第三部分 如何给三一重工估值

企业估值一半是科学,一半是艺术。甚至艺术的比重更大一些。但是科学的指标作为参照也必不可少。无法做到精确,只能是毛估估。

从市净率,市销率和净利润含金量这三个指标,来毛估估一下三一重工在2020年前的估值。

在行业低谷和高峰时,周期型公司市盈率从几千倍到个位数,不适于用市盈率估值。如果看市盈率,大的原则是全行业陷入困境,龙头老大甚至也亏损,市盈率在几千倍时,是比较好的买点;如果全行业转暖,龙头企业市盈率是个位数时,倒是卖出的好时候。

我在2009年曾买过三一重工,并一直跟踪至今,认为用市净率和市销率估值更有参考价值。目前,在国际上,和三一重工可比较的国际龙头就是美国的卡特比勒。

(一)、市净率估值参照:

先和自己的过去比较,三一重工今年一季度每股净资产4.62元,按照今天的股价12.3元,市净率是2.65倍。在历史上,三一重工的市净率介于1.33到14.34之间,高点和低点相差10倍。其中2007牛市和2011年温总理四万亿经济刺激计划,工程机械行业大发展那年,市净率的最高点分别为14和11。这两个极高市净率出现在百年一遇的金融危机和救市计划后,属于极端情况,可参考意义不大。可以参照的指标是2015年牛市那年,三一重工的最高市净率是4.24倍。可以看到,目前依旧处于偏低的位置。如果参照2015年的最高市净率,对应的股价在20元左右。

再和国际同行比较,世界第一的美国卡特比勒今年一季报,市净率是5.15倍,正好是三一重工的2倍左右。如按美国卡特比勒的市净率估值,三一重工对应股价是24元左右。

(二)、市销率估值参照

首先和自己的过去比,三一重工过去10年最高3.7倍,最低1.1倍,平均2.4倍来计算,对应1700亿市值,对应股价20元;如按2015年最高的市销值3.5倍来估值,对应2450亿市值,股价29元。

再和国外的卡特比勒比较,按照卡特795亿美元市值,预计2019年的收入600亿美元来计算,动态市销率是大约1.32倍,这个市销率也是卡特比勒历史市销率的中间位。但是卡特在前些年象三一重工这样高速增长期时,市销率也达到过2.2倍。如果按2.2倍估值,三一重工对应股价18元左右。

从净利润的含金量来比较,2011年三一重工的销售额507亿,净利润86亿,但是经营活动产生的现金流量净额还不到23亿,利润的含金量很低,大量的应收帐款为以后埋下了隐患。同行业其它竞争对手也差不多同样情况。

2012至2017,这五年整个行业经历了断崖式崩盘,这五年也是三一集团的自我反思之路,也是折射整个中国制造业的进化之路。

2018年,是三一重工历史上经营形势最好的一年,营业额,现金流,人均产值都创出历史新高。2018年,收入558亿,净利润63亿,经营活动产生的现金流量净额是105亿,不但收入创新高,利润的含金量也成色十足。从一季度收入212亿,净利润32亿的业绩增长情况来看,如果没有黑天鹅出现,2019年,三一重工是有可能收入超过700亿元,净利润100亿元。2019年的股价大概率会超过2011年4月份的19元。

第四部分 三一重工的核心竞争力

(一)创始人有大格局

王国维的《人间词话》在给词评级时,提出了“境界说”,即:“词以境界为最上。有境界则自成高格,自有名句。”有境界的人,才能写出大江东去浪淘尽,千古万流人物。才能写出“惜秦皇汉武,略输文采;唐宗宋祖,稍逊风骚”的诗句;否则只能是“凄凄惨惨切切和小桥流水人家”。

在企业经营中,境界就是有“梦想和信仰。”梁稳根,创始人,提出了“人类因梦想而伟大”,作为三一集团的第一信条。大学时,就在墙上贴着“产业报国”的座右铭。公司要做三个一流:一流产品,一流人才,一流贡献。“我将无我,一心为国”,企业能走多远,能做多大,最终比的是格局、眼界和心胸。

三一重工去年紧跟国家“一带一路”步伐,调整募集资金投向,加快拓展海外市场。三一虽然是民企,但在政治方向上,站位明确。2018年初,与《厉害了,我的国》同步上映的中央电视台《大国重器》十集系列片中,每集介绍一个制造业企业,都是中字头的,中建,中车等等,只有第十集是一个民营企业,就是三一重工。国家已经把三一当成亲儿子看待了。

(二)国内的供给侧改革,使市场份额向头部集中

三一重工的发展,要从整个中国工程机械行业的进化史去把握。

2008年全球经济危机发生后,温家宝总理推出四万亿刺激计划,使中国的工程机械行业出现井喷式的发展状态,各家都在争抢市场份额,看谁卖得多,没有任何对市场的敬畏,甚至只要交5%的押金,就能把机器先开走,余款以后再付。三一和徐工,中联,这几家都是这么做的。虽然2011年三一重工的销售额507亿,净利润86亿,但是经营活动产生的现金流量净额还不到23亿,利润的含金量很低,大量的应收帐款为以后埋下了隐患。同行业其它竞争对手也差不多同样情况。

2012至2017,这五年整个行业经历了断崖式崩盘,这五年也是三一集团的自我反思之路,也是折射整个中国制造业的进化之路。

2018年,收入558亿,净利润63亿,经营活动产生的现金流量净额是105亿,不但收入创新高,利润的含金量也成色十足。而且2019年一季度,收入又同比增长75%以上,所以,从这个纯财务指标的角度来说,如果没有大的意外发生,2019年的股价大概率会超过2011年4月份的19元。

2011年,中国的工程机械行业有100多个品牌,现在只剩下20个左右。行业处于成长期向成熟期过渡阶段,龙头强者恒强,将占据越来越大的市场份额。

三一重工在国内同行业中处于第一位,其中,三一的挖掘机、混凝土机械市场占有率行业第一。目前国内的主要竞争对手是徐工科技,曾经的竞争对手中联重科,现在收入只有三一的一半,已被甩在身后,这一点和国内的乳业格局相似,伊利和蒙牛争霸,老三光明被甩在身后。也和空调格局相似,格力和美的争霸,海尔在后面远远追赶。

用三一总裁向文波的话说:不管社会如何发展,电脑里是敲不出高楼大厦的,也敲不出高速公路,这些东西必须用工程机械来实现。

(三)国之大器,国产替代趋势明显。

卡特,小松,斗山,日立这些国外品牌在中国市场占有率逐年降低,国内的三一、徐工、中联和柳工抢占了市场份额。

目前,世界上有一半的工地在中国,作为国产工程机械第一品牌。挖掘机从2009年的7%,提升到2019年一季度的26%;混凝土机械市占率第一;汽车起重机从2008年的4.4%提升到2018年的20.9%。但是,即使到2021年,三一即使实现了1000亿元收入,也只相当于美国卡特比勒2019年收入的20%多。预计世界排名第三到第五名。差距就是未来的发展空间。

(四)从公司治理情况来看,三一集团和梁稳根占40%股权,其它高管都有持股,能够实现公司利益与个人利益挂钩。前十大股东都是机构投资者,股份已经全流动。公司2003年,在中国第一家实施股权分置改革的试点,是中国第一家理顺了与中小投资者的关系的上市公司。

研发创新投入最多,效果最好

2018年,公司有2264名研发人员,占比13.02%;研发投入合计30亿元,营收占比5.38%;其中,费用化17.54亿元,资本化12.46亿元,研发投入资本化率41.54%。研发专利申请及授权数居国内行业第一。

机器代人,有两层意思:一是内部员工。人数从2011年的6万人减到2019年的不到2万人。按人均十万元来算的话,这四万人一年的工资奖金就有三四十亿。同样,机器代人的格力电器,员工人数最多时也超过了十一万,现在只有八万五千人。二是外部市场:体力活都让机器干了,不用人工了。甚至新一代机器都是无人驾驶了,设好参数,自动工作,不用人工操作了。

举例:三一上云,与以前有何不同?竞争对手是徐工信息,刚从新三板退市,要上科创板。

(六)国际化进展,国内第一

公司把国际化视为第三次创业。梁稳根并购德国“大象”,业务国际化,平衡经济周期。德国,美国,印度,巴西,印尼都有子公司开展业务。2018年,国外业务占比25%,按公司规划,五年时间,国际业务占比50%左右,成为一家真正国际化的公司。

第五部分:课后讨论

1、蛇头:问一下,现在重工排名前五的市场占有率能达到多少?有没有可能形成像国产空调那样的优势地位?

答:中国市场,国产机器在60%以上。国外的卡特,彼勒,小松,斗山,日立等被压缩到40%以下。因为这个中联重科已经不在话下了,被远远的甩在后面了,现在国外的卡特彼勒和日本的小松,集中的扶植徐工集团。甚至把一些低端的机器、技术转让给徐工,让徐工进行大降价,在低端产品市场上,对于三一重工的冲击很大。

棒棒糖:您为什么会打算在25元左右全部清仓,这个数字是怎么来的?

答:在25元左右,我刚才通过那几个指标,基本在18元和30元之间,我给三一重工的估值,在一年之内的估值大概是这个。所以说我是想在18元一直卖到30元左右,涨一块钱就按比例卖出一部分吧。因为这种周期性公司股票我不会长期持有的,而且这次行业周期景气度已经持续了三年时间了。更主要的是我是六块九的成本,如果能在25元左右卖掉。三倍多的利润,我觉得收益还是蛮丰厚的,我已经很满意了。

老刘:三一和徐工的客户都有哪些,有没有大客户过于集中这种情况?

答:三一和徐工的客户,他属于B2C,他不是依赖于一两个大客户。

蛇头:进口品牌主要占据高端市场吗?

答:是的,现在三一重工的竞争对手啊,在高端上面临着国外的小松和卡特彼勒,在低端上,主要竞争对手就是徐工,徐工是被国外那些同行们所支持的,和三一在低端上抢市场。那么你从这点就可以看出来,无论是国外的还是国内的,都把三一重工作为最主要的竞争对手。那么也说明了他的核心龙头地位。

再补充讲点,国外的机械工程巨头,为了抑制三一的成长,在一些重要零部件上给他断货,有一个叫液压杆,那个科技含量很高,三一做不出来,以前都是通过国外进口。后来国外给他断货了,他就一段儿时间,机器卖不出去,而且屋漏偏逢连夜雨,还赶上了这个行业的低潮。后来三一就想自己做这个液压杆,专门组建了一个团队去做这块业务,做了好久之后,觉得他的精力不够,效果不是很好,后来他就扶持了国内一家企业,叫恒立液压。大家可以查一下,恒立液压过去的五六年涨了六七倍吧,这个公司没想到发展的很好,他成为三一重工的独家的液压杆供应商,现在已经长成为世界第二,亚洲最大的供应商。所以最主要的这块核心技术这块,三一就解除了后顾之忧。

5、蛇头:现在的周期景气是工程量因素还是更新换代因素?

答:其实投资周期性股票,不用研究的特别深,只要把握住大的趋势就行了,如果研究的过于深的话,可能就没有大的格局和大的趋势方向感了。

周期景气,过去后我们都会总结出很多原因,但是当时呢,也都不知道。因为我了解过三一重工的一些高管,他们对这次从2016年以来持续的景气周期也预估不足,他们也没有想到会来的这么快,甚至呢,他们也不知道什么时候能结束,每一年都出乎他们意料,他们也就这么往前走着,但是他们吸取了以前的教训,就是现金流的管理和对周期的敬畏,不能把这个机器压5%的首付款,就拿出去了,必须是现款现货或者提前的拿钱等着,至少有40%的首付款,其他的还要在期限之内马上还。这点我觉得做的还是很好,学会了风险控制和对周期的敬畏。

我记得日本有个经济学家叫大前研一。他写了一本书,叫钝感力,那个书我觉得说的很好。所以中国民间有句俗话嘛,过于关注细节的人没有大局观。有些事儿,不用特别的钻牛角尖,算得那么细。只要把握住大的方向和趋势,别贪,能挣到属于自己能力范围内的部分钱就行了。

6、西安佛缘-雨虹、鼎力:随着市场成熟,周期股的波动区间会收窄。

答:赞同。周期性行业,我的想法是别用杠杆,否则一旦出现黑天鹅,跑都跑不了。周期性行业实际上卖出是很难的,因为卖出的时候,它可能最后疯狂的时候也是利润最丰厚的一段儿。你比如说吧,我们可以假设一下,就是三一重工它最低点可能是四块多钱。我可能认为25块钱就已经到顶了,但是最后呢,如果市场疯起来的时候会到40。那多出来的15块钱的利润其实是很丰厚的。但是呢,如果一笔清仓的话,可能会卖的很早,卖不到最高点。所以说我是想分成20份,每涨一块钱,我就卖出5%,最后呢,能卖个平均价,20多块钱,如果能接近30最好,这是一种理想状态,当然也会根据实际情况进行调整,但是总体是这么个操作方法。

整理人:棒棒糖 大湾区价投俱乐部

作者:大湾区价投俱乐部返回搜狐,查看更多

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