新和成 维生素寡头苦日子到来?

原标题:新和成 维生素寡头苦日子到来?

2018年的新和成(002001.SZ)可谓是迎来了大丰收。业绩爆发的同时,新和成的股价飙升,市值一度最高达到573亿元。

暴涨的背后是新和成主要产品之一维生素A(以下简称VA)的的行情爆发。2017年10月,国际维生素巨头巴斯夫工厂的大火造成停产,VA的价格被推向最高点,新和成也因此实现了业绩的暴涨。

但随着巴斯夫的工厂逐渐复产,供给恢复正常。同时由于非洲猪瘟影响,VA、VE作为重要的饲料添加剂,下游需求明显萎缩,新和成的业绩因此出现严重下滑。

一季度财报显示,新和成的营收为18.4亿,同比下滑了39.71%,归属母公司的净利润为5.11亿元,同比下滑了65.82%。

供给再次恢复,需求出现萎缩,作为维生素寡头的新和成是否迎来了行业的逆周期?

行业景气度向下

从2015年开始,VA的价格就一直处于上升区间。

新和成的业务以营养品和香精香料为主,两块业务合计占到总营收的90%。

其中,营养品版块是公司的绝对主营业务,营收占比一直维持在65%以上,产品以维生素A、维生素E为主,同时涵盖了蛋氨酸、维生素D3等。在这几个细分领域,新和成的产能都位于全球前列。

2017年10月,同是VA主力生产商的巴斯夫发生一起事故,其柠檬醛生产线遭到破坏,被迫停产。柠檬醛是维生素A的重要原料,巴斯夫的柠檬醛供应给安迪苏(600299.SH)、浙江医药(600216.SH)、金达威(002626.SZ)等多家行业龙头企业。事故造成维生素A的原料短缺,VA的价格因此飞涨。

从2015年开始,VA的价格就一直处于上升区间。数据显示,2015、2016、2017、2018年维生素A均价分别为105、275、351、701元/kg。巴斯夫的火灾则将VA的价格推至新高。2018年第一季度,VA的价格达到1348元/kg,是2015年均价的10倍有余。

新和成是国内唯一拥有柠檬醛自主知识产权的企业,其使用的柠檬醛全部来自自产,因而其盈利能力要远强于其他VA生产企业。

2018年,新和成实现营收86.83亿,净利润30.79亿,净资产收益率达到20.54%,创造了近5年以来的最好成绩。

但进入2019年,新和成的业绩同比出现较大幅度下滑。大幅下滑的原因与去年同期的基数较大不无关系,但供求关系的变化是主要原因。

随着供给增加和来自下游养猪行业的需求减弱,新和成的主要产品VA和VE的高价难以维持,转而向下。

产能过剩的隐忧

在供给大于需求的基本局面下,产品的涨价非常依赖一些意外事件。

无论是VA、VE,新和成都是全球范围内的行业龙头,处于寡头垄断的地位。

在VA这一细分品类,新和成的产能全球最大,并与帝斯曼、巴斯夫、浙江医药、安迪苏和金达威占据了全球的主要产能,行业的CR4(行业前四名份额集中度指标)高达78%。

全球VE行业亦属寡头垄断格局,行业的CR4约62%,全球产能基本集中在帝斯曼、浙江医药、巴斯夫、能特科技、新和成等7家生产商手中,新和成的产能位于全球第5位。蛋氨酸行业的壁垒相对更高,CR3即高达87%,新和成占据全球总产能的3%。

但产能的领先,并不意味着可以牢牢掌握行业定价权。每个细分产品除了外资,都有国内企业参与,行业竞争同样十分激烈。总产能处于供大于求的状态,主要厂商的扩产意愿也比较强烈。

2018年全球维生素A总产能约为3.7万吨,需求约2.7万吨,需求/产能比约为73%。且巴斯夫和金达威都有产能在建设当中,预计分别于2020和2021年投产。主要原料柠檬醛的技术壁垒也在逐渐被攻破,浙江医药子公司已经成功投产柠檬醛,万华化学也已掌握了柠檬醛技术,正在产业化过程中。

VE的产能过剩则更加突出,2018年全球维生素E折50%粉总产能约为24.6万吨,需求在16万吨左右,需求/产能比约为65%。且国内的VE产能有40%出口。

蛋氨酸市场同样供过于求。据中国饲料行业信息统计,2018年全球蛋氨酸需求量约135万吨,全球蛋氨酸产能达189.5万吨,行业整体开工率为71.24%。且近年来仍有大量产能在建,2019-2021年蛋氨酸产能年均增速约为8.6%。

在供给大于需求的基本局面下,产品的涨价实际上非常依赖一些意外事件。这一轮维生素A的暴涨就是多重因素叠加的结果:2016年初,主要厂商之一帝斯曼进行装置检修;2017年8月浙江地区进行环保督查;在此基础上巴斯夫工厂又发生了火灾。2015年VA的平均价格仅有105元,在一系列风险事件后才得以一路上涨。

新和成的业绩表现也与VA的行情高度相关,2015年是VA的价格低谷,同时也是新和成的业绩低点,其毛利率和净利率分别只有27.22%和10%,加权ROE仅有5.74%。而随着VA价格一飞冲天之后,2018年新和成的毛利、净利均创出8年以来的新高。

这一切都为维生素产品行情、企业业绩表现的逆周期变化打下了基础。

持续扩产

主流产品的市场行情并不乐观,新和成正迎来其产品的逆周期。

不难看出,新和成的主要产品具有鲜明的周期性,VA产品在高峰低谷时的价差甚至超过10倍。但VA产品价格高位时的爆赚行情很难长期持续。

随着供应逐渐趋于平衡,VA行情正在掉头向下。VE的过剩程度相比VA更加严峻,蛋氨酸也在大幅扩产。主流产品的市场行情并不乐观,新和成正迎来其产品的逆周期。

不过,2018年赚得盆满钵满的新和成已经开启了新一轮的扩产计划。二期25万吨蛋氨酸产能的计划投资额为53亿元左右,今年底预计有10万吨投产。

新和成2017年末的固定资产金额不到50亿元,比较起来,此次蛋氨酸的扩产投入不小。但由于寡头厂商的产能竞赛,蛋氨酸行业近两年始终位于底部区间。未来两年蛋氨酸的总产能扩张也十分凶猛。新和成扩产的结果也难言乐观。

此外,新和成还进军麦芽酚、三氯蔗糖、PPS等行业。6000吨乙基麦芽酚已经于2018年5月试生产。三氯蔗糖和VB6项目总投资47亿元,已于2018年12月环评二次公示。2万吨PPS及1万吨PPA项目也在按计划进行。

一季度财报显示,新和成的资产负债率仅有28.79%,凶猛的扩产并未对其形成财务压力。不过,这些新产品对营收的贡献比较小,较难对冲主营业务的业绩下滑风险,积极的投入能否换来好的收获还有待检验。返回搜狐,查看更多

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