短期面临阻力,信用分化延续,转债估值拉升——海通债券周报(姜超等)

原标题:短期面临阻力,信用分化延续,转债估值拉升——海通债券周报(姜超等)

短期面临阻力,信用分化延续,转债估值拉升

——海通债券周报(姜超等)

摘 要

【利率债观察】长端利率新低,短期面临阻力:上周,十年期国债和国开债收益率创年内新低,并降至2016年末的水平。展望后市,我们认为目前期限利差较窄,货币难有大幅松动,短端利率难下,十年期国债利率在3.0%向下或面临较大制约。具体来看,当前通胀温和,M2、社融与名义GDP增速相匹配,经济有向下压力但未见失速下滑,短期基本面不支持货币政策大幅松动。而目前R007均值与十年国债利差在40BP左右,已经处于本轮牛市中较低位置。但中长期来看,全球再次步入低利率时代,我国坚持不搞地产刺激,名义GDP下行趋势不改,利率中长期下行逻辑仍在。

【信用债观察】分化格局延续:1)信用债收益率续降。上周信用债收益率继续下行,AAA级企业债收益率平均下行9BP,AA级企业债收益率平均下行6BP,城投债收益率平均下行8BP2)银行开展房地产业务专项检查。近日21世纪经济报道称银保监会下发《关于开展2019年银行机构房地产业务专项检查的通知》,重点检查32个城市的银行在四大领域的房地产业务。7月房地产集合信托募集资金规模环比下降近20%,房地产融资收紧效果开始显现。3)高等级-拉久期策略仍有效。上周信用债一二级市场均有回暖,收益率整体下行,高等级信用债利差主动压缩、低等级利差走扩,高等级拉久期策略仍有效。品种上城投债交投向好,下半年可期待专项债扩容与隐性债务化解推进带来的估值提升;民企债规避情绪仍重、地产债明显冷清,需耐心等待基本面与融资面的真正好转。

【可转债观察】逆势走强,估值拉升:7月以来转债指数累计上涨1.6%,明显跑赢权益市场,其中大盘转债表现尤其突出。但同时付出的“代价”是估值的拉升,其中大盘转债仅上周溢价率就拉升了近3个百分点。从估值角度来看,目前转债性价比有所下降,因此后续正股的走势尤为重要。我们认为,目前权益市场已处于底部区域,可保持乐观态度;转债配置力量先行之后,正股或也有望跟上行情,重演今年1月份的走势。大盘标的短期仍有稀缺性,可适当关注,后续中小盘弹性券配置价值可能更高,建议在权益市场的回调阶段关注布局机会。

长端利率新低,短期面临阻力——利率债周报

专题:银行参与交易所债市新规点评

银行范围放宽至非上市银行,但农商行不在范围内,交易内容仍为现券竞价交易,不涉及回购82日,证监会发布81号文,扩大可参与交易所债券交易的银行范围,包括政策性银行、国有大行、股份行、城商行、外资银行、境内上市的其他银行,但不包括非上市农商行。银行参与交易所的债券交易仍延续现券竞价模式,不涉及回购。

我国现券交易现状。当前现券交易主要在银行间市场进行,其中城商行是现券市场的主要力量。从交易品种来看,交易所主要交易品种为公司债、私募债,银行间主要交易品种为利率债。

推动互通互联,效果有待观察。虽然制度方向是互联互通、提升债券市场流动性,但能否对交易所信用债需求有明显增加仍有待观察。首先,银行主要持有和交易的是利率债,利率债主要托管在银行间,银行配置信用债需要消耗较多的资本金。其次,此次新规仍不涉及回购,银行相对于非银机构在交易所没有杠杆交易的优势。最后,交易所的主要交易品种如公司债,相对于银行间市场的债券而言收益率并没有明显的优势,银行主体参与交易所的热情相对有限。

上周市场回顾:流动性充裕,债市继续上涨

货币利率纷纷下行。上周央行暂停逆回购操作,公开市场净投放0亿元,另外进行3个月50亿元央行票据互换(CBS)操作。R001均值下行22BP2.47%R007均值下行15BP2.62%DR001均值下行21BP2.42%DR007均值下行13BP2.52%

供给增加,需求尚可。上周利率债共发行2731亿元,环比增942亿元;净供给为2022元,环比增1026亿元。其中记账式国债发行1123亿元,政金债发行818亿元,地方政府债发行790亿元。国开认购倍数较前一周有所下降,但非国开认购倍数仍高。

债市继续上涨。上周受益于海外降息潮延续、美债大涨、中美贸易摩擦加剧、避险情绪升温、PPI低于预期等因素,债市上涨。其中1年期国债收于2.57%,较前一周下行3BP10年期国债收于3.02%,较前一周下行7BP1年期国开债收于2.63%,较前一周下行3BP10年期国开债收于3.42%,较前一周下行6BP

本周债市策略:长端利率新低,短期面临阻力

央行发布2季度货币政策报告,对于货币政策,央行继续表态稳健的货币政策要松紧适度,强调广义货币M2 和社会融资规模增速要与国内生产总值名义增速相匹配;对于汇率,要坚持以我为主,适当兼顾国际因素,把握好综合平衡;对于中小行局部风险,要把握好处置风险的节奏和力度,及时化解中小金融机构流动性风险,坚决阻断风险传染和扩散。

上周,十年期国债和国开债收益率创年内新低,并降至2016年末的水平。展望后市,我们认为目前期限利差较窄,货币难有大幅松动,短端利率难下,十年期国债利率在3.0%向下或面临较大制约。具体来看,当前通胀温和,M2、社融与名义GDP增速相匹配,经济有向下压力但未见失速下滑,短期基本面不支持货币政策大幅松动。而目前R007均值与十年国债利差在40BP左右,已经处于本轮牛市中较低位置。但中长期来看,全球再次步入低利率时代,我国坚持不搞地产刺激,名义GDP下行趋势不改,利率中长期下行逻辑仍在。

分化格局延续——信用债周报

专题:信用评级调整情况分析

1评级调整情况与去年同期相比总体偏弱,产业债有所恶化,城投较好。1-7月信用债市场主体评级下调增多、上调减少,反映信用环境整体仍有待改善;分类别来看,产业债主体评级下调情况增多,191-7月有82家主体评级被下调,与18年同期相比增加12家,而城投情况较好,191-7月被下调评级的城投只有4家(3家为展望下调),去年同期有9家(3家为展望下调),下调数量有明显减少。

2)产业债评级下调仍以民企为主:从企业属性来看,191-7月产业债评级下调主体中民企占比达60%,与18年同期相比小幅增加;从行业分布来看,今年1-7月机械设备、商业贸易、建筑装饰、传媒等行业评级下调主体较多。

3城投评级以上调为主。1-7月有96家城投公司评级发生上调,同比多增5家。评级上调影响因素较多,地方政府因素主要包括地方经济财政实力增强、政府支持(政府增资、政府资产注入、债务置换、财政补贴)、区域专营优势。企业自身因素主要包括业务多元化、收入可持续性、土地储备丰富、财务实力提高(盈利能力增强、资本结构优化、偿债能力增强、现金流好转等)。评级下调原因主要为城投平台自身情况有所恶化,例如平台自身资产质量和业务体量有所下降、平台对外担保风险较大等。

一周市场回顾:净供给增加,收益率下行居多

上周主要品种信用债一级市场净供给634.09亿元,较前一周有所增加。从评级来看,AAA等级占比第一为52%。从行业来看,综合类行业以21%的占比居第一。在发行的156只主要品种信用债中有21只城投债,比较前一周有所减少。二级交投增加,收益率下行居多。具体来看,以中票短融为例,1年期品种中,AAAAA+等级收益率均下行6BPAAAA-等级收益率均下行4BP3年期品种中,AAAAA+等级收益率均下行9BPAAAA-等级收益率均下行3BP5年期品种中,AAAAA+等级收益率均下行11BPAAAA-等级收益率均下行6BP7年期品种中,AAAAA+等级收益率均下行10 BP

一周评级调整回顾:2项信用债主体评级下调

上周无信用债主体评级上调,共有2项信用债主体评级下调,涉及主体为颐和地产集团有限公司和内蒙古矿业(集团)有限责任公司。

策略展望:高等级拉久期策略仍有效

1)信用债收益率续降。上周信用债收益率继续下行,AAA级企业债收益率平均下行9BPAA级企业债收益率平均下行6BP,城投债收益率平均下行8BP

2)银行开展房地产业务专项检查。近日21世纪经济报道称银保监会下发《关于开展2019年银行机构房地产业务专项检查的通知》,重点检查32个城市的银行在四大领域的房地产业务,我们预计房地产贷款增速将明显放缓。7月房地产集合信托募集资金规模环比下降近20%,房地产融资收紧效果开始显现。

3)银行参与交易所债市扩容。证监会与央行、银保监会联合发布通知,扩大在交易所债券市场参与现券交易的银行范围。新规消除了非上市银行直接参与交易所交易的制度障碍,但短期受制于银行信用债配置力量的缺乏,是否能对交易所信用债需求有明显增加仍有待观察。

4)高等级-拉久期策略仍有效。上周信用债一二级市场均有回暖,收益率整体下行但利差走势分化,高等级信用债利差主动压缩、低等级利差走扩,高等级拉久期策略仍有效。品种上城投债交投向好,下半年可期待专项债扩容与隐性债务化解推进带来的估值提升;民企债规避情绪仍重、地产债明显冷清,需耐心等待基本面与融资面的真正好转。

逆市走强,估值拉升——可转债周报

专题:近期行情的推演与分析

如何看近期转债的逆市走强?转债近期逆市走强,尤其大盘转债表现较好,原因有三:1)此前包商事件的流动性冲击导致固收产品面临赎回压力,大盘转债遭遇抛售,价格和估值明显下跌,性价比提升。2)生益和宁行的赎回释放出存量资金,面临再配置的需求。而近期转债供给放缓,大盘品种有稀缺性的支撑。3)近期出现了一定程度的“资产荒”,大盘转债作为替代品种也吸引一部分的固收资金。

转债面临方向选择。如果权益市场后续行情向好,则转债有望重演今年1-2月的行情,迎来正股推动的第二波上涨。此时大盘行情会向中小盘弹性券外溢,下沉资质是最佳策略。相反的,如果权益市场后续震荡下跌,则转债的估值支撑将逐渐瓦解,行情或重演18年四季度,甚至可能出现平价和估值双杀。

保持乐观,关注配置机会。而我们认为,目前权益市场或处于底部区域,有望见底反弹。一方面,受益于减税降费政策的利好,消费增速见底回升,企业盈利也有望回暖。另一方面,目前债市利率下行至低位,短期再向下突破的动力不足。而股市经历震荡调整后性价比回升,股债风格或出现短期切换。大盘品种和双低品种仍可关注,而中小盘成长板块的弹性更大,建议把握权益市场回调后的布局机会。

上周市场回顾:转债小幅下跌

转债小幅下跌。上周中证转债指数下跌0.28%,日均成交量(包含EB54亿元,环比下降6.88%。我们计算的转债全样本指数(包含公募EB)下跌了0.13%。个券552130跌,正股161170跌。涨幅前5位分别是溢利转债(7.62%)、崇达转债(6.12%)、寒锐转债(5.36%)、安图转债(3.6%)、天康转债(2.65%

行业涨跌互现。上周转债全样本指数(包含公募EB)下跌0.13%,跌幅略小于中证转债指数(-0.28%)。从风格来看,低价券和大盘券表现较好。从行业来看,整体涨跌互现,其中金融、电力交运和医药表现较好。机械制造、环保建筑等表现较差。

转债市场溢价率上升。截至89日,全市场的转股溢价率均值33.64%,环比上升4.6个百分点;纯债溢价率均值14.57%,环比下降0.79个百分点。其中平价80元以下、80-100元、100元以上的转债转股溢价率分别为56.43%21.55%5.33%,环比分别下降1.250.450.03个百分点。

两只转债获受理。上周无转债发行,审批方面也有所放缓,浙江交科(25亿元)、本钢板材(68亿元)转债获受理,天汽模(4.71亿元)等4家公司申请恢复转债审核,而超声电子(7亿元)、雪榕生物(5.9亿元)、海大集团(34.21亿)等10家公司公布了转债预案。

本周转债策略:逆市走强,估值拉升

上周转债延续了强势表现,转债指数全周仅下跌0.28%,走势强于股市。而7月至今(截至89日)转债指数累计上涨1.6%,明显跑赢权益市场,其中大盘转债表现尤其突出。但同时付出的代价是估值的拉升,其中大盘转债仅上周溢价率就拉升了近3个百分点。从估值角度来看,目前转债性价比有所下降,因此后续正股的走势尤为重要。我们认为,目前权益市场已处于底部区域,可保持乐观态度;转债配置力量先行之后,正股或也有望跟上行情,重演今年1月份的走势。大盘标的短期仍有稀缺性,可适当关注,后续中小盘弹性券配置价值可能更高,建议在权益市场的回调阶段关注布局机会。关注金融(苏银、长证等),电力(蒙电、福能),计算机(启明、佳都)、电子(拓邦、长信、精测)、光伏(通威、中来),以及玲珑、雨虹等。此外,估值和价格双低的兄弟、明泰、亚药等也可适当关注。

风险提示:基本面变化、股市波动。

法律声明

本订阅号的版权归海通证券研究所拥有,任何订阅人如预引用或转载本订阅号所载内容,务必联络海通证券研究所并获得许可,并必注明出处为海通证券研究所,且不得对内容进行有悖原意的引用和删改。返回搜狐,查看更多

责任编辑:

声明:该文观点仅代表作者本人,搜狐号系信息发布平台,搜狐仅提供信息存储空间服务。
免费获取
今日搜狐热点
今日推荐