长信基金杨帆:风控本身是收益的来源

原标题:长信基金杨帆:风控本身是收益的来源

导读整个A股投资过去几年开始进入全球化投资的模式,海外资金不断进入中国资本市场,中国投资者也需要更深入了解全球资产配置的方向。长信基金国际业务部总监杨帆,就有着非常深入的全球宏观策略研究经验。

我第一次入行的时候和杨帆是同事,每天看她写的美国宏观经济研究报告。在进入长信基金后,杨帆也将大类资产配置能力发扬光大。Wind数据显示,截至2019年9月9日,她管理的长信全球债券(QDII)人民币今年以来收益11.30%,在同类55只国际(QDII)债券型基金排名第5。

和杨帆访谈下来,认为其有几个特点:

1. 重视大类资产配置,从股债性价比出发,调整配置比例,从而找到性价比最高的资产。

2. 重视风险控制,她认为风险控制才是收益来源,只要你“不离开牌桌”,就一定有收益。

3. 自下而上选股延续了长信基金一贯的价值投资风格,认为价值股是风险收益比最高的长期投资框架。

4. 从全球长期资产配置的角度出发,杨帆认为中国资产是性价比极高的资产。

我们也做了一个简短的视频访谈,回答了三个大家最关心的问题:1)管理不同产品的特色以及适合的投资者;2)大类资产配置中最重要的因素是什么;3)你是如何看待投资的。

从资产配置角度出发的投资理念

1. 朱昂:你和许多国内的基金经理不同,管理产品横跨不同资产类别,不同的国家。你投资的视野更广,那么你是如何看待投资的?

杨帆:我做投资有三个步骤,从这三个步骤中把投资框架讲解一下。

第一步,资产配置的比例。我们做的资产配置主要在股票和债券之间,这两个资产过去体现了比较好的非相关性甚至负相关性。所以我们需要先做一个对于宏观经济所处位置的判断,然后再去看不同资产之间的性价比如何。股票属于风险资产,债券属于避险资产。那么不同的时间点,到底是风险资产性价比高,还是避险资产性价比更高,这是我们做大类资产配置的出发点。

2018年初,股票上涨了很多。由于估值大幅提升,当时股票提供的隐含回报率是不高的。相反,那时候无风险的10年期国开债,提供大约5%的收益率。银行存单能提供5-6%的收益率。站在那个时点,股票相比债券的吸引力是大幅下降的,所以从大类资产配置的角度出发,应该超配债券,低配股票。

但是到了2018年底又反过来了。当时债券的到期收益率大幅下降。而经历了一年下跌后,大部分股票跌到了很低的位置,提供了更好的隐含回报率。甚至有一大批股票的股息率都比债券的收益率高很多,还没有把自身增长计算进去。所以在2018年底,应该是超配股票,低配债券。

目前市场的股票和债券相比,性价比是中性的。但是在某些阶段,你能看到明显的股票性价比更高,或者债券性价比更高。这时候,当你做了正确的资产配置,往往会得到比较好的结果。

2. 朱昂:你会先从资产配置的角度出发,根据不同资产性价比以及回报率,先设定一个股票和债券的配置比例,那么接下来你会做什么?

杨帆: 第二步是选择具体的标的。我投资品种中包含了A股和港股,以及境内和境外的债券。然后在大的资产配置范围中,去看具体股票和债券配置中,各个子领域需要配置多少。比如股票是全部配置A股,还是A股和港股都有。债券其实有一个比较清晰的收益率。股票部分,通过长信基金内部的基本面研究,也能大致得到一个组合的预期收益率。

在选股层面,我也会从资产配置的角度出发,去考虑股票组合长期和短期应该暴露的因子。长信基金投研团队都是以基本面为驱动的,也会长期以业绩因子作为我们组合的底仓。但同时,A股市场阶段性会在不同风格之间波动,包括一些短期趋势性的东西。我也会根据市场变化进行一些短期因子的配置。

同时,我们也会根据自己判断和市场进行验证,如果出现错判会及时进行调整。

3. 朱昂:那么第二步之后,你接下来会做什么?

杨帆:第三步是具体个股的选择。这一点也是和整个长信基金投研文化是一脉相承的。我们内部研究的重点在于挑选好公司,而不是好股票。研究员不是去研究短期让股票上涨的因素,而是把精力放在研究挑选好公司,研究公司的质地。

我基本上以研究员重点库中推荐的股票为主。这些公司都是符合我们价值投资理念的,公司的质地都是比较好的。而且研究员也会持续跟踪,当基本面发生变化时,我们也会做调整。

我们和别人的主要不同在于两点:第一,我们会先做自上而下的资产配置;第二,我们非常看重纠错和调整。

风控本身是收益来源

4. 朱昂:你之前说过“风控本身是收益来源”,能否具体说说这一点?

杨帆:在投资中,风控是极其重要的。如果我们把时间拉长看,股票和债券的长期趋势都是向上的,本质是货币供应量长期是向上的。但是这个过程,中间是有波动和回撤的。所以说,我们只要一直待在市场里面,从头拿到尾,就一定是可以赚钱的。如果我们能控制住风险,那么你拿到的就全部是收益。

那么如何做风控的管理呢?我会先从大类资产配置的角度出发,通过股票和债券配置的比例来做风险管理。然后我们会做事中的风险控制和事后的风险控制。我们会持续跟踪自己买入的债券或股票,通过其市场表现来做事中的风控。

长信基金投研团队都非常强调风险控制。我们认为做价值投资的好处是,这一批公司从质地和价值上,提供了额外的安全边际。质地好的公司,出现经营风险就比较小。价值投资本身是一种风险收益比较好的投资方法,回撤的风险比较小。

5. 朱昂:说到风险控制,正好今年宏观层面的黑天鹅比较多,你是如何去做风险控制的?

杨帆:从大类资产配置的角度出发,我们整体框架是不变的。比如看不同资产所处的位置,不同资产产生现金流的预期,不同资产价格变化的驱动因素等等。在这个基础上,我们再去看各种宏观因素对于这些变量产生多大影响。如果产生的是实质性影响,那我们会觉得这个事件很重要,如果只是情绪面的影响,那我们也难以把握。

回到我开头说的,我们还是需要通过大类资产配置来平滑组合的波动率,降低市场高波动带来的回撤风险。

同时,我们要去思考这些黑天鹅事件,是否有可预测性,背后本身有什么变量。如果没有可预测性,那么我们以应对为主。应对的出发点,就是前面提到的,发生不同事件会对大量资产本身的核心变量产生多大影响。

美股进入高风险区

6. 朱昂:讲到风险,我们聊聊美股的看法。霍华德.马克斯认为美股已经进入“八局下半”,你怎么看目前位置的美股?

杨帆:美股已经进入牛市的后三分之一阶段,一个比较有代表性的指标是波动率开始提升。过去美股向下波动很低,一直处于几乎单边向上的走势,走的像一个债券。但是过去一年多,美股波动率明显上升,市场格局发生了变化,从单边上涨变成了高位震荡。

未来美股不排除继续上涨20%,但是隐含的风险已经开始暴露,投资美股会变得更加困难。对于普通投资者来说,如果你没有很强的择时能力,可能不需要过多参与到美股投资了。

从全球宏观经济的层面看,我们看到全球经济都处于一个下行的通道。美国的制造业相关指标是快速下行的,欧洲经济的指标也在向下,欧洲银行股近期大幅下跌。这背后说明全球经济目前都处于一个下降通道。另一方面,全球负利率债券的规模快速膨胀,说明国际市场上资金的边际收益率极低。

虽然经济整体在快速下行,但是盈利预期的调整幅度并不到位,市场整体的风险偏好还比较高。从美国债券收益率倒挂这个角度出发,并不是说马上会出现经济衰退。而只是说明,宏观经济形势在快速恶化这件事本身,同时债券投资者预期未来一段时间经济也不会很快好转。从资产价格来看,股市投资者的预期则不尽相同。

历史上看,这种背离不会持续很长时间,最终一定是一方向另一方回归。

7. 朱昂:今年以来你管理的长信全球债券(QDII)表现很好,背后的原因是什么?

杨帆:该产品目前为止表现比较好,人民币份额有10%左右的收益率。今年利率债全面上涨,高收益债表现也很好。我们产品主要投的是境外中资美元债。

我觉得背后有几个原因。第一是去年市场比较差,今年在一个比较低的位置起来。第二是今年美国国债收益率下行幅度超市场预期,从3%左右下跌到了不到1.5%。

到目前为止,美国国债收益率比较低。但是中资美元债整体的到期收益率不算很低,仍有一定的正收益空间,当然宏观波动性增大使得操作难度在上升。

这个产品的风险收益特征,介于股票和债券之间。他的回撤幅度低于股票产品,但是预期回报率会比境内纯债券产品高。

中国股市几乎是全球最好的资产

8. 朱昂:讲完了美国,我们讲讲中国,回到你的大类资产配置框架,你觉得中国股市在全球的吸引力如何?

杨帆:看个两三年,A股几乎是全世界最好的资产,这个是没有什么大的异议。看3-6个月,可能会观望一下,市场虽然有一些品种比较低估,但是还是有一些在很贵的位置。

从全球资产配置角度出发,我理解达里奥那个观点,配置中国有风险,不配置中国风险更大。原因是,全世界几乎找不到一个经济体量比较大,同时又能提供相对稳定增长的地方。我们前面说欧洲是负利率,这个现象本身说明了目前发达经济体资本的边际收益率极低。

中国是全世界横向对比看,几乎唯一能持续边际增长稳定的经济体,虽然短期有各种各样的问题。

另一方面,A股和美国股市之间的相关性全世界最低。美国股市目前处于高位,如果未来美国股市进入熊市,那么和美股相关度比较低的资产就有吸引力。中国是全球少数能提供和美股低相关性,并且又稳定增长的资产。

对于全球投资者来说,最不济也可以有效进行组合的风险分散。以目前全球金融市场的状态,这样的资产非常稀缺。

把时间拉长看,目前A股肯定是被低估的,长期的价值很大。

从券商宏观到买方投资

9. 朱昂:能否分享一下你的成长经历?

杨帆:我是学计算机出身的,同学多数都在科技公司,我上学时对金融比较有兴趣。刚毕业就去了莫尼塔投资,做了宏观经济研究。当时就是一直看海外宏观,后来去了对冲基金敦和资管做全球宏观方面的研究,再后来进入长信基金。

我的成长历程和传统基金经理不一样,大部分人是先看行业和公司,然后当基金经理。我是从宏观策略出身,到对冲基金,再到今天。所以方法上,我会比较看重资产配置。

10. 朱昂:业余时间有哪些爱好?

杨帆:平时的兴趣爱好和大家差不多,喜欢旅游、看电视剧等等。我虽然是理科出身,但因为曾在北大读书的原因,有时也会看一些人文社科类的书和资料。这些东西未必对投资有立竿见影的效果,但是对于理解自己、理解市场、理解世界,都有一些或多或少的帮助。

风险提示:

以上内容不作为任何投资建议,建议投资者选择与自身风险承受能力相匹配的基金。长信全球债券(QDII)人民币为债券型基金,其预期风险与收益高于货币市场基金,低于混合型基金和股票型基金。基金管理人承诺以诚实信用、勤勉尽责的原则管理和运用基金资产,但不保证本基金一定盈利,也不保证最低收益。基金的过往业绩及其净值高低并不预示其未来业绩表现。请在购买前认真阅读《基金合同》、《招募说明书》等基金法律文件。基金有风险,投资需谨慎。返回搜狐,查看更多

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