中国最大的信用卡管理平台:51信用卡 | 独立评级

原标题:中国最大的信用卡管理平台:51信用卡 | 独立评级

作者 | 小鑫

流程编辑 | 小白

金融科技是风云君一直以来非常感兴趣的一个行业。

除了我们自己也是干这行的外,还是因为这行深刻地改变着人们的生活方式。

根据2018年H2 Ventures和毕马威共同评出的全球金融科技百强,中国公司占据了其中的11席。前十强中中国公司占据了4席,其中包括蚂蚁金服、京东金融、度小满金融、陆金所这些知名公司。

(榜单前15名一览)

今天风云君就来分析榜单中排名第12的一家中国公司:51信用卡(2051.HK)。

51信用卡成立于2012年。按管理的信用卡数量计,51信用卡拥有目前中国最大的信用卡管理平台。

公司借助从平台获取的信用卡持卡人客户,发展了信贷撮合业务、信用卡发卡业务、第三方信贷介绍等其他业务。

公司于2018年7月在香港上市。

截至2018年底,公司创始人及董事会主席孙海涛通过信托以及其他方式共持有51信用卡46.73%的投票权。

一、中国最大的信用卡管理平台

信用卡管理是公司最基础的业务,这项业务于2012年推出。

截至2019年6月底,51信用卡管家共有注册用户8300万,管理信用卡数量1.39亿张。2015-2018年,注册用户数的CAGR为40%,管理信用卡数量的CAGR为36%。

2018年,51信用卡管家上的信用卡及其他账单还款交易金额达到1872亿元。2015-2018年,信用卡及其他账单还款交易额的CAGR为107%。还款金额增速高于管理信用卡数量的增速。

2015-2018年,中国在用的信用卡数量由4.31亿张增长至6.86亿张,CAGR达到17%。

同时期,51信用卡管理的市场份额由11%提高到18%,2019年上半年末更是达到20%。

51信用卡是中国排名第一的信用卡管理平台。

(来源:央行,51信用卡财报)

51信用卡管家除了可以管理信用卡、提醒还款以外,还加入了房贷、车贷、水电费等功能。这些拓展的功能,以及用户对于个人金融信息安全的关注,都使得平台粘性较强。

(51信用卡管家App,图中数据仅为示意)

不过信用卡管理业务并不直接带来收入。

二、收入来源

2018年,公司的营业收入为28.12亿元,同比增长了24%。2015-2018年,公司营业收入的CAGR为215%,主要得益于前三年的高速增长。

2019年上半年,公司的营业收入为14亿元,增速下滑至10%。

近一年半以来增速放缓的主要原因是监管政策对整个互联网信贷行业的影响。

公司2018年的营收构成中,信贷撮合及服务费收入20.56亿元,占比73%;信用卡科技服务费收入2.56亿元,占比9%;信贷介绍服务费2.03亿元,占比7%;其他收入2.98亿元,占比11%。

信贷撮合及服务费是指就线上信贷撮合及持续每月服务向借款人收取的服务费用。

信用卡科技服务费是与银行合作,用户通过平台成功申请信用卡后,公司就此向银行收取的介绍费。

信贷介绍服务是指向第三方放贷公司转介客户资源,并收取费用。

其他收入则是公司提供支付服务收取的费用、客户贷款的利息收入、逾期费用、保险佣金收入等。

信贷撮合及服务费是指就线上信贷撮合及持续每月服务向借款人收取的服务费用。

信用卡科技服务费是与银行合作,用户通过平台成功申请信用卡后,公司就此向银行收取的介绍费。

信贷介绍服务是指向第三方放贷公司转介客户资源,并收取费用。

其他收入则是公司提供支付服务收取的费用、客户贷款的利息收入、逾期费用、保险佣金收入等。

2015-2018年,信贷撮合及服务费的CAGR达到397%,目前已成为公司最主要的业务。

同时期其他收入的CAGR达到549%,增速最快。

信贷介绍服务费和信用卡科技服务费的CAGR分别为96%和78%。

2019年上半年,信贷撮合及服务费收入同比下降了13.9%,而信贷介绍服务费和其他收入别同比增长了134.5%、104.6%,成为推动上半年业绩增长的主要原因。信用卡科技服务费同比稍有下降。

先来看看信贷撮合业务。

1、信贷撮合业务

由于信用卡持卡人都是经过银行严格的风控筛选过的,本身具有较好的信用资质。在此基础上,公司发展了基于信用卡人群的信贷撮合业务。

同时对于公司来说,将信用卡管理平台客户转化成信贷撮合业务的客户,可以使得获客成本较低。

目前,信贷撮合业务主要借助公司旗下的51人品、51人品贷等App完成。

(51人品App截图)

公司于2015年进入线上信贷撮合市场,同年信贷撮合金额为8亿元。

历经三年多的发展,2018年公司信贷撮合金额达到250亿元。信贷撮合金额在2015-2018年的CAGR达到213%,同时期信贷撮合及服务收入CAGR高达397%。

信贷撮合的收入增速几乎是撮合金额增速的2倍。

其中2018年,信贷撮合金额下降26%,这主要是由于网络信贷受到严格监管,公司部分业务暂时无法开展或者规模无法扩大。

2019年上半年信贷撮合金额为138亿元,同比增长7%,扭转了2018年的负增长。

与此同时,来自信用卡管理平台的借款人数占平台月活的比例由2015年的0.9%提高到2017年的10.2%。这说明越来越多的信用卡管理平台用户在转化为借款人,公司降低获客成本的策略确实是有效的。

(注:2018年数据未披露)

(来源:2018年年报)

仔细分析资金来源,机构资金的比例在逐渐提升。

受2017年底一系列监管政策的影响,公司一度暂停了同机构的合作。2018年4月,公司成功取得融资担保许可证,并于二季度起逐步恢复与机构的合作。受此影响,2018年全年来自机构的资金(注:包括公司的网络小贷附属公司)占比仅为13.6%,同比下降了9.4个百分点。

2019年上半年,来自机构的资金占比进一步提高至34.9%。而截至2019年6月末,公司共有来自银行的授信额度超过150亿元。

另外,来自个人投资者的资金由2018年上半年的118.88亿元降至2019年上半年的90.03亿元。这与P2P网贷平台合规检查期间业务规模不得增加的规定相一致。

(来源:网贷之家)

而资金去向中,非信用卡人群的借款比例在2015-2017年期间逐渐上升,并在2017年达到36%。

此后由于2017年底出台的新的监管政策,公司出于审慎经营的考虑,收紧了对非信用卡人群的借款比例。同时,公司停止了利率不符合监管政策的短期小额信贷。

受此影响,2018年和2019年上半年非信用卡人群的借款比例分别下降至18%和13%。

与银行合作发行信用卡是公司在信用卡管理基础之上发展起来的另一项业务。

2、信用卡发行

2018年,通过公司平台成功发行信用卡的数量为270万张。

2015-2018年,成功发卡数量的CAGR为75%,同时期信用卡科技服务费收入的CAGR为78%。信用卡发行业务收入的增速与发卡数量的增速基本一致。

另外,公司还披露了2015-2017年通过平台申请信用卡的用户数占平台月活的比例,这一比例从2015年的3%提高到2017年的8.3%。

来自信用卡管理平台的用户转化同时也降低了信用卡发行业务的获客成本。

(2018年没有披露平台月活数据)

在线申请信用卡服务的合作方包括国内主要的银行。

(来源:官网)

三、监管和风控

说到网络信贷或者P2P,风云君短期的看法是,在行业合规备案最终落地之前风险仍然存在。

长期看法是,制度和公司的风控能力将起到决定性作用。

制度既包括监管的政策,也包括公司通过收取质量保证金向投资者提供保障,以及在此基础上计提质量保障金亏损拨备以保障公司的平稳运营。

质量保证金是指在发放贷款时,从借款人处收取,并交由独立的担保公司管理以保障投资者的机制。

关于公司应收质量保证金亏损拨备的问题将在资产负债表关键项目中进一步说明。

1、互联网金融行业的监管

于2017年12月,中国政府颁布了规范线上消费金融行业的141号文和57号文。

两份文件对公司的主要影响在于:

1、取消占2017年总收入3.7%的年利率超过36%的贷款产品;

2、需要融资担保许可证以便与机构合作(注:已于2018年4月取得),机构资金占2017年资金总额的20.3%;

3、贷款利息及费用将在贷款期的较后阶段收取;

4、需要与独立担保公司签订合约,设立由担保公司管理的投资者保护计划。

1、取消占2017年总收入3.7%的年利率超过36%的贷款产品;

2、需要融资担保许可证以便与机构合作(注:已于2018年4月取得),机构资金占2017年资金总额的20.3%;

3、贷款利息及费用将在贷款期的较后阶段收取;

4、需要与独立担保公司签订合约,设立由担保公司管理的投资者保护计划。

总的来说,公司的业务受到一定影响,但不影响公司的长期发展。

(来源:51信用卡招股书)

(来源:51信用卡招股书)

2018年9月,公司完成了P2P网贷风险专项整治数据报送系统的数据对接和报送工作,同时51人品平台已按照监管要求顺利完成自查。

同年12月,政府出台了175号文,而175号文对于P2P网贷机构的分类处置有利于51信用卡这样的头部机构。

(来源:2018年年报)

而互联网金融行业整体获客成本也会在行业进一步规范中有所下降。

目前P2P行业合规备案仍在进行中。

2、风控

风控是网络信贷的核心竞争力之一。

风云君从贷款政策和逾期率两个角度来考察公司的风控水平,并在后面与同行业公司的逾期率进行比较。

公司对信用卡人群和非信用卡人群的贷款政策差别很大,而且公司主动控制平均借款规模、借款期限等,以平衡风险和收益。

2018年,公司针对信用卡人群的贷款平均规模为1.49万元,贷款平均期限为13.6个月。2019年上半年,针对信用卡人群的贷款平均规模为1.08万元,贷款平均期限为10.8个月,同比均下降了25.5%。

2018年,公司针对非信用卡人群的贷款平均规模为5000元,贷款平均期限为10.2个月。2019年上半年,这两个数字分别增加至6300和10.4,但贷款平均规模仍远小于信用卡人群。

整体来看,公司信贷平均规模和贷款平均期限的下降,有利于充分分散信贷撮合业务的风险。

公司放贷的标准包括信用卡用户的数据,以及网络借贷平台的交易数据。其中信用卡用户的数据包括信用卡交易记录、消费记录、用户生命周期内的还款记录。

另外所有的贷款均无抵押。

其中针对信用卡持有人的贷款中,2017年三季度撮合的贷款逾期90天以上违约率(注:以下简称违约率)最高,与2017年底所出台的新监管政策有关。

2015年二季度撮合的贷款逾期90天以上违约率较高,是因为公司在2015年二季度才开展这项业务。

此外,2016年一季度和二季度、2017年二季度撮合贷款的违约率也较高。

针对信用卡持有人的贷款违约率约在6%-13%之间,波动幅度较大。

(针对信用卡持有人的贷款逾期90天以上违约率)

针对非信用卡持有人的贷款中,于2016年二季度撮合贷款的违约率较高,主要是因为这项业务在当时刚推出不久。

另外,2017年撮合贷款的违约率均较高,与2017年底新的监管政策有关。

针对非信用卡持有人的贷款违约率在4%-12%之间。

总的来说,针对非信用卡持有人和信用卡持有人的撮合贷款违约率差别并不明显,而且不同时间撮合贷款违约率的波动较大。

(针对非信用卡持有人的贷款逾期90天以上违约率)

四、线上投资的同行业对比

作为51信用卡的比较对象,风云君找到了维信金科(2003.HK)和小赢科技(NYSE: XYF)两家公司。

其中,维信金科服务的对象是拥有银行信用卡的人群,并通过信托贷款、信用增级贷款、纯贷款撮合三种融资模式撮合借款人和传统金融机构的消费金融贷款,公司直接向借款人贷款的金额占比较小。

小赢科技的服务对象是拥有银行信用卡的人群,小企业主,以及产权所有人。

三家公司的借款客户具有一定的共性。

2018年,51信用卡、维信金科、小赢科技的信贷实现量分别为250亿、208亿和369亿元。三家公司都受到了2017年底出台的监管政策的影响,其中51信用卡和维信金科信贷实现量同比均有所下滑,小赢科技则是实现小幅增长,但增速远不及往年。

2019年上半年,三家公司信贷实现量均有所增长,金额分别达到了138亿、144亿和198亿元。

51信用卡的业务以信贷撮合为主,资金来源多为个人投资者。公司与独立担保公司订立合约,设立由担保公司管理的投资者保护计划,该计划由借款人出资。

维信金科以信托贷款和信用增级贷款撮合为主。信托贷款是由信托公司设立的信托计划进行贷款,并需要维信金科认购劣后级和进行担保。信用增级贷款撮合是在贷款撮合的基础上,由维信金科进行担保。

维信金科有意将发展重点由直接及信托贷款模式转向信用增级贷款撮合模式。

小赢科技与51信用卡类似,其资金主要来源于个人投资者。

与51信用卡不同的是,维信金科和小赢科技的资金去向中信用卡余额代偿分别占到了65%和70%。

这里只拿维信金科的线上信贷产品和小赢科技的优先贷作比较。

维信金科的线上信贷产品90天以上逾期率基本上在5%和11%之间,与51信用卡差别不大。

(来源:维信金科2019年中期业绩公告)

小赢科技优先贷的90天以上逾期率从2017年四季度开始增加明显,而且暂时看不到收敛趋势。

小赢科技在年报中称逾期率的增加与宏观的流动性紧缩对小企业主造成的负面影响有关。

(来源:小赢科技2018年年报)

接下来,我们来看看51信用卡信贷撮合的市场份额。

五、优势仍然集中于服务信用卡人群

中国的线上消费金融服务提供商可以分为三类:持牌消费金融公司、电子商务驱动的分期平台、线上独立消费金融服务提供商。

持牌消费金融公司主要由银行控制,并作为银行的平台提供线上消费金融服务。

另外,知名的电子商务驱动分期平台有乐信(NASDAQ: LX)、趣店(NYSE: QD)等。

51信用卡属于线上独立消费金融服务提供商,其他此类上市公司还有维信金科、宜人贷(NYSE: YRD)、拍拍贷(NYSE: PPDF)等。

以风云君能够获取到的2017年数据为例,独立线上消费金融提供商的市场处于高度分散状态。排名前五的公司合计市场份额为25.2%,排名前十的公司合计市场份额为45.3%。其中51信用卡的市场份额约为4.8%。

(来源:弗若斯特沙利文报告,维信金科招股书)

而在所有偏重向信用卡持有人发放贷款的线上消费金融服务商中,排名前五的公司合计市场份额为35%。其中51信用卡的份额为13%。

(来源:Oliver Wyman,51信用卡招股书)

可见51信用卡的优势仍然集中在服务信用卡人群。

那么公司的盈利能力如何呢?

六、盈利能力在提高

2018年,公司的毛利率(注:将办理及服务开支认为是营业成本)为73%,同比下降4个百分点;营业利润率为2%,同比下降29个百分点。

毛利率的下滑主要是由于贷款回收服务和信审服务的成本增速超过营收增速,以及为了提高信贷撮合业务风控能力而大幅增加的人力开支。

营业利润率的大幅下滑主要是由于其他收益由2017年的盈利1190万元下降至2018年的亏损6.30亿元。

其他收益的大幅亏损与2018年开始采用的IFRS9(注:国际财务报告准则第9号)有关。IFRS9引入了预期信用损失模式替代过往的已发生亏损模式,使得公司的质量保证金亏损和减值亏损大幅增加。

2019年上半年,毛利率进一步下滑至62%,营业利润率则恢复至19%。

2019年上半年毛利率的下滑除了延续2018年的不利因素外,主要还包括支付服务导致的资金转账费用增加。营业利润率的改善则主要跟三大费用率的减少有关。

2018年,公司的销售费用率为22%,同比下降5个百分点,2019年上半年进一步减少至18%。销售费用率的下降有赖于公司运营效率的提升。

管理费用率在2018年为15%,同比增加7个百分点,主要与员工股权激励有关。2019年上半年管理费用率下降至9%。

2018年,公司的研发费用率为12%,同比持平,2019年上半年下降至8%,主要是由于科技应用带来的研发效率提升。

2019年上半年,三大费用率合计同比下降了14个百分点。

由于51信用卡在2018年下半年才上市,之前的净利润受优先股的公允价值变动影响较大。

剔除优先股公允价值变动和按公允价值计入损益的金融资产(负债)公允价值亏损(收益)的净利润于2017年首次实现盈利。

2018年经调整净利率为5%,2019年上半年为14%。2018年的经调整净现比为70%,2019年上半年暂无现金流数据。

公司的盈利质量不错。

七、资产负债表关键项目

截至2018年底,公司的总资产为75.32亿元,资产负债率为53%。

其中应收质量保证金净额为8.12亿元,占总资产的比例为10.8%。

公司从2018年开始计提应收质量保证金亏损拨备,共计提4.79亿元,占应收质量保证金总额的比例为37%。计提金额占2018年营业收入的比例达到17%,短期内确实会影响公司的盈利能力。

由于业务模式的关系,风云君暂时没有找到合适的比较对象。

截至2018年底,公司的合约资产净额为11.55亿元,占总资产的比例为15.3%。

2017和2018年,公司的合约资产信贷损失拨备占合约资产总额的比例分别为7%和16%,与维信金科差别不大。

八、结语

51信用卡作为一家专注于服务信用卡人群的金融科技公司。公司的核心优势是信用卡管理平台的用户基数,以及长期以来对用户隐私保护所带来的平台粘性。

在此基础上,公司发展出了互联网信贷、与银行合作发卡、信贷介绍等服务。目前互联网信贷占公司收入超7成。

受2017年底以来出台的一系列监管政策的影响,P2P网络信贷业务规模有所缩小,同时来自机构的资金在公司取得融资担保许可证后进一步发展。

目前,P2P行业的合规备案仍在进行中。51信用卡作为行业头部的公司,在小平台、已出现问题平台有序退出的情况下会具有进一步的优势。

公司的盈利能力同样受到监管政策,以及IFRS9的影响。

不过费用率的下降使得公司2019年上半年经调整净利率有所提高。

END

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