高杠杆、重资产、亏损:赴美上市的“蛋壳”(DNK)还有多少“裂痕”?

原标题:高杠杆、重资产、亏损:赴美上市的“蛋壳”(DNK)还有多少“裂痕”?

随着长租公寓野蛮生长的终结,高杠杆驱动下的规模扩张之路,往往伴随着巨大的亏损和潜在风险。“收入越高,亏损越多”的蛋壳公寓需要改变玩法,精细化的运营能力或许才是未来制胜的关键。

作者 | 子心

来源 | 格隆汇新股

数据支持 | 勾股大数据

国内互联网长租公寓运营商---“蛋壳公寓”,于北京时间1月17日成功登陆纽交所,成为2020年首支登陆纽交所的中概股,也是继青客公寓(QK)后,第二家成功赴美上市的长租公寓企业。

在行业经历暴雷潮、租金贷等一系列风险事件之后,正如预料,即便蛋壳最终以低于拟定发行价区间下限发行,其上市首日表现也并不乐观。1月17日,开盘股价短暂冲高至13.7美元,随即掉头向下,最低跌至13美元,并在13.5美元的发行价之下徘徊,最后在收盘前一分钟勉力守住了发行价。而青客公寓上市至今,较发行价已跌近三成。

目前,看来二级市场投资者并不看好蛋壳这样的“二房东”模式。

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五年上市,高速扩张,成本居高不下

创立于2015年的蛋壳公寓,从成立到上市仅用了五年时间,是在国内长租公寓市场近五年快速爆发期中迅速崛起的重要玩家之一。现经营蛋壳公筑梦公寓两大品牌,产品分别涵盖白领分散式和蓝领集中式公寓其中,蛋壳公寓是公司的业务重点。

按运营模式来分,国内长租公寓主要分为“集中式”和“分散式”两类。其中集中式主要以传统的商业地产运作模式,利用自持土地开发或楼宇整租改造方式进行运营。而分散式主要是从租赁中介业务延伸而来,依靠整合户主房源进行重新装修管理。

在2019年上半年,“刹车”后的长租公寓市场开始步入正轨。与此同时,行业分化加剧,以综合实力强劲的房企为背景以及深耕市场多年的第三方运营商二分天下,并形成了寡头竞争的格局。

根据前瞻研究院发布的2019年报告显示,按拓展房源和开业规模统计,万科泊寓、龙湖冠寓、旭辉领寓、碧桂园碧家为房企位列房企系第一阵营,而自如、相寓、蛋壳、魔方公寓等处于三方运营商里的第一梯队。

而不论是房企系,还是第三方运营商,想要做好长租公寓这门生意,房源和租户规模显然是立生之本。

据蛋壳公寓招股书显示,截至到2019年11月30日,蛋壳公寓已进入全国13个城市,管理公寓数量达43.27万间,其中位于北上深的公寓数量占比超过一半

房源扩张首要考量的是收房的成本,其决定了公寓未来的定价水平和收益空间,也是长租公寓最主要的成本。

据招股书显示,蛋壳公寓的租赁成本自2017年以来逐年攀升,由2017年的5.12亿元增至2019年前三季度的44.5亿元,增长超过7倍,占总运营成本比例由77.9%进一步提升至2019年三季末的89%。

前几年,长期公寓企业为了快速抢占市场份额,不惜采取“高进低出”的竞争策略,这也进一步压缩了长租公寓企业的盈利空间。

除了房源的规模和成本之外,服务的品质和效率也是影响长租公寓竞争的重要因素。

长租公寓为租户提供统一的保洁、家电维修、宽带网络等配套服务,而这些服务的品质高低和问题反馈解决效率都会直接影响到租客的居住体验,进而影响入住率和续住率。

据招股书显示,2019年蛋壳公寓的入住率在不断下滑,到11月底为77.9%,低于行业80%的平均水准。至于原因,招股书透露是由于“季节性因素以及销售和营销策略调整”。相比而言,青客公寓的入住率为90%。

虽然在入住率方面不及青客公寓,但其续约率行业领先水平。目前,蛋壳公寓租户最新的续约率为52%,业主的续约率在72%。

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陷盈利困局,营收增长触顶

在房源快速扩张及高续租率的推动之下,蛋壳公寓的营收一直呈高速增长的态势,但由于迅速攀升的成本,公司陷入了收入越高、亏损越多的困局

(数据来源:蛋壳招股说明书)

另外,从图中也不难看出,自2018年第二季度,蛋壳公寓的营收增速在触顶后也开始明显放缓。

而面临“高收入与高亏损并存”这一行业困局,蛋壳公寓在其招股书中也提出了具体措施,以提升未来的盈利空间:一方面,通过提升租金价格来做大收入;另一方面,与业主签订长租约以锁定租赁成本、降低装修成本、提高运营效率及规模经济效应等。此外,蛋壳公寓已开始对增值服务的探索,包括物联网智能家居、搬家服务、新零售及其他本地付服务等,称要“努力成为用户首选的一站式生活方式平台”。

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杠杆率居高不下,租金贷风险须警惕

鉴于上述分析,长租公寓是一门典型的重资产生意,前期的收房、装修及配置家具涉及大量的资金投入。

而蛋壳公寓高速扩张的背后是居高不下的杠杆率。截至2018年末,蛋壳公寓总资产负债率为83%,处于近年来的较低水平,但到2019年三季度末,这一比率又进一步提升至100%。

而从负债结构进一步来看,八成以上是流动负债,而流动负债中六成以上又是短期借款和长期借款的短期应还部分,足见其短期偿债压力之大。

尤其是畸高的成本和日益增加的亏损,但其却并并没因此而停下跑马圈地的脚步,而支撑蛋壳公寓快速扩张的资本究竟从何而来?

租金贷和租户的预付款是其重要的资金来源据招股书显示,2017年、2018年及2019年前三季度,蛋壳公寓分别有91.3%、75.8%和67.9%的用户使用了租金贷,贷款金额分别为9.376亿元、21.270亿元、31.570亿元。同期,来自租户的预收款分别为2.06亿、2.8亿和7.94亿元。

相比而言,租金贷回笼资金的效率更高,已成为平台缓解资金压力的利器之一,但也是一颗隐雷。根据2019年12月13日正式生效的《关于整顿和规范住宅租赁市场秩序的意见》规定,住宅租赁公司要确保到2020年底通过租金融资获得的付款金额不超过该公司租金收入的30%。按上述数据及变化来看,蛋壳公寓在近几年推动“去金融化”,但其目前仍远未达到政策红线要求。而通过上市来尽快填补这一资金缺口成为当务之急。

加之当前的种种不利因素之下,长租公寓融资的难度与日俱增。随着长租公寓资本退潮,长租公寓开始了洗牌。据不完全统计,2019年以来,已有近60家长租公寓因资金链断裂、经营不善等原因宣告破产。

而作为资深玩家,面对主要融资渠道被封死,蛋壳公寓显然不愿“坐以待毙”。在招股书中,蛋壳公寓披露了新的融资方式----供应链金融融资。不过,对于具体玩法,目前并没有作详细解释。

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结语

从青客到蛋壳,都能看到长租公寓行业经历野蛮生长乱象下所固结的沉疴,就像背负着一层重重的壳。

但流血上市的蛋壳公寓无疑又是幸运的,因为身处一个长期赛道里,饱受行业及市场竞争所带来的阵痛,最可怕的莫过于身后的资本突然离场。蛋壳公寓背后的资本,既是闪耀的又是长情的,不过资本的耐心也是有限的。上市显然不是终点,能否通过稳定和长期发展实现盈利,给予投资者更大的信心,才是蛋壳公寓们接下来真正面临的考验。

纵观蛋壳公寓的成长历程,可说是中国互联网长租公寓行业发展的一个缩影。行业在经历了野蛮生长和“洗牌”之后,行业集中度得到提升,正遵循着互联网生长的周期性规律,高杠杆驱动下的规模扩张之路,伴随着巨大的亏损和潜在风险,显然已不再适合当前的竞争形势,而精细化的运营能力将是未来制胜的关键已成行业共识。

而在青客、蛋壳陆续上市之后,下一个又会是谁呢?

如何选择上市所在地?

港交所、纽交所、纳斯达克的上市条件?

如何选择中介机构?

赴港、赴美IPO的的具体流程?

如何避免在IPO过程中踩雷?

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