鸡年大吉
如今，“万豪”（Marriott）二字，已经与“高级酒店”、“高端服务”等字眼密切联系在一起。但在万豪国际集团（Marriott International）之后，还有一家低调的兄弟公司——万豪REIT （Host Marriott万豪地产服务公司）。2005年9月9日，它出价41亿美元并购“喜达屋”（Starwood）的38家酒店地产，后者拥有“威斯汀”、“喜来登”等世界顶尖酒店。整个华尔街为之哗然。
不仅如此，它还将自己的名字改为了Host Hotels & Resorts，从而一跃成为美国最大的酒店REIT以及全美第六大REIT公司。
万豪的经营模式很简单，在万豪酒店扩张遇到资本阻碍时，大胆利用REITs的政策将公司分拆为“万豪酒店”和“万豪地产”之后，各自的专业化程度大大提高，万豪酒店靠服务赚钱，万豪地产依靠固定的租金收益与物业的增值，轻重资产珠联璧合，产生了1+1>2的效果。
亦轻亦重
万豪集团在1993年将业务一分为二，万豪地产（Host Marriott Corporation）和万豪国际（Marriot International）。1999年1月1日，万豪地产成功获得REITs资格。
公司结构进行重组后，万豪国际与万豪地产分别以轻资产和重资产的模式进行发展。事实证明，这是酒店业最佳的商业模式，甚至引来了喜达屋酒店管理集团的仿效。
一方面，总部设在华盛顿地区的万豪国际是与“希尔顿”、“香格里拉”齐名的国际酒店巨子。但它不像“希尔顿”那样采用单一品牌策略，而是发展了将近18个品牌，从顶尖的丽兹卡尔顿（Ritz-Carlton）酒店，到服务于普通销售人员的公平酒店（Fairfield Inn）一应俱全。
它的独到理念是，顾客的信心并不是建立在“万豪”这个名字或者其服务质量上，而是“旅馆是为满足顾客的需求而设计的”。比如经济型酒店的顾客，就不需要为“万豪”这个名字买单。在这种理念的引导下，它已在全世界68个国家管理着2900家不同类型的酒店，总客房数超过50万间，拥有13万名员工，一年创造近80亿美元的营业额。
另一方面，万豪地产则只用了短短十几年时间，就创造了万豪酒店花80年才达到的市场价值，达到114亿美元，2011年总营业收入为51亿美元。
如此强劲的业绩增长，与万豪轻重资产并行策略有很大关系。贝塔策略咨询中心合伙人杜丽虹博士曾测算，全球酒店行业平均的总资产回报只有5%，这是由行业的重资产特征决定的。因此，为了达到股东要求的回报率，酒店行业普遍采用高负债、高财务杠杆的做法，行业平均的负债水平在70%左右。
但高负债的特性，使酒店企业在经济低谷中面临更大的财务压力，每次经济危机中，酒店业都会遭遇一场大洗礼。
杜丽虹指出，酒店行业重资产的特性决定了它必须要使用杠杆来提高回报率，但财务杠杆会增加周期风险，更安全的做法是使用经营杠杆。因此，万豪REIT与万豪国际集团的做法成为全球酒店业的典范。
在上世纪70年代，万豪集团和多数酒店集团一样，靠自建酒店来扩张。但在石油危机期间，银行贷款利率暴涨，企业的资金链非常紧张。为了获取扩张所必须的金融资源，公司迫切需要将固定资产所束缚的现金流释放出来——这些固定资产尽管也能够为企业带来一定的资产升值收益，但同时也限制了公司的品牌扩张，并使其面临高财务杠杆下的债务危机。
万豪地产与万豪国际应运而生。原万豪集团将所有酒店资产剥离给新成立的万豪地产REIT，并进行资产证券化的包装以释放、回笼现金流。
万豪国际则几乎不直接拥有任何酒店，而是以委托管理的方式赚取管理费收益。两家公司各自经营良好，万豪国际在直营的同时，开发了特许业务；万豪REITs不仅证券化了万豪品牌下的资产，还开始为喜达屋等其他酒店品牌处理固定资产，“轻”化企业负担。
杜丽虹称：“酒店管理公司的轻资产化已逐渐成为一种趋势。”喜达屋自2006年以来也开始减少自有酒店持有，从而更加聚焦于酒店托管或特许加盟领域。
总之，万豪国际的“轻资产”战略加速了品牌的扩张、提高了经营的回报率，并使企业在周期波动中具有更好的生存空间。次贷危机期间，万豪国际的股价降幅一直比喜达屋小，估值水平也是喜达屋的2~3倍。
另一方面，万豪REIT借助金融手段解决了融资问题，在适度降低负债率的情况下，为投资人提供一个7%~10%的相对稳定的回报。
正是借助REITs，万豪REIT和万豪国际成为酒店和REITs行业中的翘楚。据此，杜丽虹指出，对很多企业来说，金融模式决定了企业的成败。她认为，未来国内酒店业的成长空间只有两个。
一是仿效万豪REIT，定位于“酒店资产持有型公司”，在管理上与国际酒店管理集团合作，引进一线品牌，在资产上借助REITs方式，解决融资问题。同时为投资人提供稳定回报。
二是在国际酒店集团还未完成“轻资产”转型前，把握周期低谷中的套利机会，低价收购国际品牌。
持续收购高端奢侈酒店
在万豪轻重资产并行策略的指导下，万豪REIT可堪“重”负，不断“背负”优质酒店资产。
截至2012年2月22日，万豪REIT的资产包中有121家酒店、64947间客房，这些酒店主要是高端奢侈型酒店。121家酒店中的105家位于美国境内25个州及华盛顿特区，其余酒店则零星分布在澳大利亚、巴西、加拿大、智利、墨西哥和新西兰。
与资产比例相匹配，2011年，万豪REIT高达95%收益来自于酒店服务：60%的房费收入、29%的餐饮收入和6%的其他服务。98%的总成本来自酒店运营成本。
而万豪REIT中，其他的房地产投资占整个资产包比例不超过1%，在总收入中占5%左右。这些投资包括向Hospitality Properties Trust承租的53家万怡酒店（该笔交易将在2012年12月31日截止）和一些证券投资。
万豪REIT将成功归功于对公司长期策略的顺利执行，即运用密集的资本在稀缺资源市场中持续获得高端奢侈酒店。与此同时，不断优化资产包中的已有物业，去粗取精。
万豪REIT通常通过几种方式达到目的：对万豪已有股份的项目进行收购、公开及私下的物业打包收购、单宗物业收购，以及合资收购。为保证投资获得预期收益、最大限度实现物业的价值，万豪会在投资前设定资本支出和运营策略。
这种策略不但让它成为美国最大的酒店类REIT，更加强了其持续升级已有物业和将物业差异化的能力。
在美国和欧洲，万豪REIT收购的对象首先是高端奢侈型全服务式酒店，这些酒店一般位于门户商务城市、度假区或会议中心，以及机场附近，通常由领先的酒店管理集团进行管理。
而在新兴市场，如亚太区和南美洲（特别是在巴西），万豪则在发展高端酒店物业的同时，关注中型酒店的并购机会。
万豪REIT尤其青睐那些受债务和高杠杆影响的资产，这些资产在2006年—2007年曾经历一轮融资，业主现在面临着再融资风险。因为与几年前相比，如今的贷款价值比率（按揭贷款规模与房产价值的比率）较低而利息却较高。这些物业都是万豪潜在的收购对象。
仅在2011年，万豪REIT收购了位于纽约、圣地亚哥、墨尔本、奥地利和新西兰的10家酒店，收购规模达11亿美元，是2010年的两倍还多。所有这些收购，都持续着万豪一贯的战略。绝大多数是位于国际化都市或著名度假景区的高端酒店。
如在2011年9月，万豪REIT将佛罗里达州Naples高尔夫度假胜地的丽思卡尔顿酒店收入囊中；当年4月，参股澳大利亚墨尔本南码头的希尔顿酒店；3月23日，以3.13亿美元收购纽约Helmsley酒店。而在2010年，万豪亦在纽约、芝加哥、里约热内卢、伦敦等大都市有所斩获。
万豪REIT的主要市场为美国，但它的眼光却延伸出国界，到达许多国际商业中心。近两年来，海外扩张势头更猛。在2011年2月，以1.9亿新西兰币（约为1.45亿美元）收购了拥有7间中高端酒店的资产包，其中1.04亿新西兰币（约为8000万美元）为贷款。资产包中的物业由雅高集团的宜必思和诺富特品牌管理。
万豪REIT发现，许多新兴区域的酒店物业正处于上升期，这为其投资带来良好的收益。以里约热内卢的JW万豪酒店为例，其2011年的RevPAR （Revenue Per Available Room的缩写，是指每间客房产生的平均实际营业收入）增长了18%之多，是平均数的3倍。
优化资产和资金管理
对外，万豪REIT持续收购；对内，对资产包中已有的项目进行严格的资产管理。REIT与酒店的管理方紧密合作，努力降低运营成本、增加收入，并在必要时对运营进行资本投入。每年这一部分的投入占总资本投入的40%~50%.2011年，万豪对酒店翻新及投资回报率资本支出所投入的资金分别为2.15亿美元和1.14亿美元。
房间的翻新大约每7年就要进行一次，这也是一笔巨大的支出，但公司对此并不吝啬。装修类型包括软物（地毯、床罩、窗帘、壁纸等）、硬物（梳妆台、书桌、沙发、餐桌、餐椅等）和基础设施（酒店的各种设备如天花板、电梯、外立面、防火系统等）。
万豪REIT通常会对物业进行经济、环境和社会影响以及产品进行评估。例如，公司关注的细节包括洗衣服务废水再循环系统、电梯节能系统、楼宇自动控制系统、节电系统、可循环利用材料等等。持续的物业维护和升级保证了顾客满意度，增加了利润。
在印第安纳波利斯，公司完成对喜来登Keystone Crossing酒店的“重塑”：原塔楼被改造为拥有129个房间的奢华公寓，其余395间客房、酒店大堂、餐厅、健身中心则被重新装修。其他装修项目还包括公共空间、会议室的装修，总共花费3.27亿美元。此外，还有纽约喜来登酒店、亚特兰大万豪中心、芝加哥万豪O‘Hare、圣地亚哥万豪和明尼阿波利斯喜来登酒店等全面翻新。
公司认为，此类投入会有更大的产出，他们保证了酒店高品质服务和在市场中的竞争地位。
公司不仅对资产进行管理，更对资本实行“循环再利用”策略，即利用若干机会投资和出售非核心资产的方式筹集资金。这些非核心资产通常包括需要大量资金进行更新的老旧物业、由于潜在供应而存在竞争风险的物业，以及非重点市场中的资产。这些资产一般已经不能为公司贡献较好的回报。
同时，保持资产负债表中较低的杠杆率和负债水平，减少资本支出，保持财务健康。作为一支REIT，万豪REIT要将90%的应纳税收入分给股东。因此，它必须依赖外部资本以实现成长。万豪运用了一系列债权和股权工具，包括票据、贷款、可转换债券、股票增发等融资方式。
相比2010年，万豪REIT在2011年的运营有了很大进步，资金需求强烈。2011年，共发行优先票据和可转换债券9.55亿美元。
一些主要的融资活动包括：以17.09美元每股进行股票增发，获得净收入3.23亿美元。发行了利息为公司历史最低的8亿美元的优先债券。此外，公司还发起了价值10亿美元的高级循环信用工具（senior revolving credit facility），提高了流动性和融资能力。
尽管融资并不困难，但管理层认为保持较低的杠杆率是适合公司长期发展的审慎策略。当前，万豪大部分投资的资金来源是股权融资和处理非核心资产所得现金。截至2011年12月31日，万豪手中的现金及现金等价物价值8.26亿美元，此外还拥有8.83亿美元的信用额度。
优质的资产管理和谨慎的融资管理，贯穿于万豪国际与万豪酒店REIT一“轻”一“重”协同发展过程中，造就了一家优秀的酒店集团和一支卓越的酒店REIT。
万豪REIT变身之路
万豪REIT是美国最大的酒店类REIT，市值达112亿美元。全美重要城市、机场及度假目的地均有万豪旗下的高端酒店物业。万豪在加拿大、墨西哥、智利、英国、意大利、西班牙和波兰同样拥有物业。
变身REIT
万豪REIT是原万豪集团（Marriott Corporation）的公司结构和业务发生巨大变化后的产物，万豪集团在1993年分割为万豪地产（Host Marriott Corporation）和万豪国际（Marriot International）。
分割之后，万豪地产保留了原来的24家全服务式酒店（full service Hotels）、102家有限服务酒店（limited service hotels）、14家老年服务社区（senior living communities），以及在机场和收费公路售卖食品、饮料等商品的万豪运营集团（Host Marriott Operating Group）。万豪国际则以管理集团旗下众多酒店品牌作为主要业务。
1994年，万豪地产开始实行新的战略，将全服务式酒店作为业务重点，陆续出售了老年服务社区和有限服务酒店资产中的26家Fairfield旅馆。同年，公司获得了15家全服务式酒店。
在接下来的几年中，万豪地产继续收购全服务式酒店，并逐渐剥离了食品饮料业务。1995年12月，万豪集团通过特殊股权运作，与万豪运营集团分离，后者独立出新公司万豪服务（Host Marriott Services）。万豪服务继续运营机场和收费公路的商品服务。
1998年，万豪地产发布了新的品牌差异化战略，逐渐获得高端奢侈酒店品牌，包括四季酒店（Four Seasons）、丽思卡尔顿酒店（Ritz-Carlton）及凯悦酒店（Hyatt）。在获取高端奢侈酒店品牌的同时，万豪地产继续处置非核心资产。
根据当时的法律，一支REIT必须保证连续两年内75%以上的总收入来自于房地产相关的业务，比如持有物业的租金收入。万豪地产增持核心资产、剥离非核心资产的策略便是由此而来。
法律还规定，万豪地产必须将旗下所有物业出租给非关联第三方。因此，万豪REIT将所有物业租给了Crestline Capital Corporation.后者原本属于万豪公司，在1998年成为独立第三方。
首先，万豪地产把所有的高档住宅物业都转让给该公司。然后，万豪地产将所有酒店以出租或转租的方式承包给该公司。Crestline Capital Corporation一度成为美国最大的酒店租赁公司。
1999年1月1日，万豪地产成功获得REITs资格。REITs身份带来的好处不言而喻。REITs要将90%以上的利润作为分红分给投资者，并享受税收减免。其次，雄厚的资金实力助万豪在一系列并购中更具竞争力。
2001年，根据REIT修正案（REIT Modernization Act），万豪地产获得批准，将自身持有的物业出租给全资所有的附属公司。因此，万豪买回Crestline Capital Corporation，重新获得其酒店的出租权。这桩交易简化了公司结构，让万豪能够更好地从全服务式酒店中获得收益并管理资产。
2005年11月，万豪地产通过并购，以41亿美元将喜达屋集团（Starwood Hotels & Resorts Worldwide， Inc）旗下38处酒店物业收入囊中，这些酒店分别由喜达屋旗下威斯汀（Westin）、喜来登（Sheraton）、W品牌、瑞吉（St. Regis）、奢华精选（The Luxury Collection）等品牌管理。
2006年4月17日，万豪地产更名为“Host Hotels & Resorts， Inc.”，以显示品牌差异化。从2006年4月18日起，万豪REIT在纽约交易所的代号变为“HST”。
万豪REIT是典型的“UPREITs”。 UPREIT是一种常见的结构，它包括两个商业实体：REIT和经营型合伙企业（Operating Partnership）。其中REIT本身并不直接持有房地产资产，而是通过下设的经营型有限合伙企业（伞形有限合伙制实体）来持有。
REITs首先发行UPREITs合伙权益来交换相关物业，这种合伙权益可按比例转换为上市REITs的股份，并在公开市场上套现。
根据该种设计，原业主将物业权益转移给REIT持有的行为可不被视为资产交易，从而可规避大笔的交易所得税。既降低了交易双方（原业主及REIT）的交易成本，又使原业主从持有单一物业转为持有多项物业，达到投资分散化的目的。
万豪REIT的所有物业均有其伞形有限合伙制实体Host L.P.持有，万豪REIT作为Host L.P. 的唯一普通合伙人，持有其98.5%的权益。
万豪国际：酒店管家
如果没有万豪国际集团，就不会有如今的万豪酒店REIT.万豪国际集团的前身可以追溯到1927年，已故的威拉德。马里奥特（J.Willard）与爱丽丝。马里奥特（Alice S. Marriott）在美国华盛顿创办了一家小规模的根啤店，起名为热卖店（The Hot Shoppe）。
1929年7月10日，万豪以“热卖店”的名称正式在特拉华州注册公司。到1953年，公司IPO上市。
万豪首家酒店于1957年在美国华盛顿开业。在公司优质服务经营理念的指导下，加之早期成功经验为基础，酒店业务得以迅速成长。
此后，万豪酒店分别自创了一系列优质酒店品牌，万怡酒店（Courtyard）、JW万豪酒店（JW Marriott）、万豪套房酒店（Marriott Suites）、Residence Inn、Fairfield Inn相继问世。而对于丽思卡尔顿酒店、万丽连锁酒店（Renaissance）、新世界连锁酒店（New World）以及华美达国际连锁酒店（Ramada International）的收购，使得万豪成为全球领先的酒店管理集团。
时至今日，总部在马里兰州的万豪国际集团管理和特许经营着15个酒店管理品牌和3个度假品牌。2011年，万豪国际实现了120亿美元的收入，集团管理着73个国家和地区的3718个物业。
万豪REIT旗下的酒店均由第三方进行管理。管理协议通常约定，酒店管理方独立对酒店进行日常运营，包括酒店预订、促销及宣传、制定房费、员工管理、制定预算报告、行政事务、财务支持等。公司则会监督旗下大部分酒店的管理方的预算、资本支出、大宗交易等事务。
管理协议规定的管理时间一般为15年到25年，并规定了续约的条件。大多数协议给予酒店管理方在合同到期后延期的权利。
酒店管理方的收入由管理费和分成构成。万豪给予酒店管理方每年总收入的2%~3%作为管理费；物业持有者优先分配后剩余利润的10%~20%将作为分成。在喜达屋品牌管理的酒店中，管理费只有每年总收入的1%，但万豪会根据具体酒店品牌的不同付给喜达屋特许加盟的费用。根据特许加盟协议，除了管理费，喜达屋通常能够分享房费总收入的5%和餐饮收入的2%.万豪酒店除了享受到来自国际知名酒店管理集团的科学管理，更能够依靠它们优质的供应链更好地为顾客提供服务。酒店管理集团的供应链服务涵盖从统一培训、广告与促销、全国预订系统，到电子管理系统、财务等一系列服务。由于酒店管理方的供应链通常以地区为单位，因此能够最大限度地减少成本、提高效率。
万豪REIT仍然和兄弟公司万豪国际保持着紧密联系。万豪国际管理着万豪REIT 61%的自有酒店，以及万豪REIT从HPT处承租的53家万怡酒店。除此之外，万豪国际还帮助万豪REIT的JW万豪酒店提供融资、为个别城市和地区的分支提供有限的行政服务。
万豪国际在2009年、2010年和2011年分别获得了1.05亿、1.18亿和1.3亿美元的服务费，以及每年100万美元的特许经营费。
来源：园区PPP大讲堂
作者：张继峰
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