金融抑制的内涵与内在逻辑
王曙光
（北京大学经济学院）
（本文节选自：王曙光著《金融自由化与经济发展》（第二版），北京大学出版社，2004年版。）
一、金融抑制的内涵
“金融抑制”(financial repression)这一术语,是20世纪70年代由两位经济学家在其著作中分别独立地提出来的，其一是爱德华·肖的《经济发展中的金融深化》（1973），其二是罗纳德·麦金农的《经济发展中的货币与资本》（1973），这两本著作是金融自由化和金融深化理论的奠基之作，对于金融理论和金融实践都具有深远的影响。“金融抑制”是和“金融自由化”以及“金融深化”(financial deepening)相对立的一个术语，但是对于“金融抑制”的确切定义，金融学家和经济学家们并没有给出一致的答案。在麦金农的《经济自由化的秩序》中，“金融抑制”指的是“一种货币体系被压制的情形，这种压制导致国内资本市场受到割裂，对于实际资本积聚的质量和数量造成严重的不利后果”。这是一个很精炼的定义。实际上，金融抑制包含着丰富的内容，要将这些丰富的内容涵盖到一个简单的定义中是很困难的。金融抑制的实施者是拥有决策权利的政府，其实施的基本工具不外乎对金融市场中的价格和交易进行干预，从而扭曲金融体系中的市场机制，以实现政府的经济发展战略，但从长期来看，金融抑制的实行破坏了稀缺资源配置的市场机制和价格体系，使得国内资本市场和货币市场长期处于受压制的幼稚状态，不能发挥金融体系有效配置资金的经济功能，从而影响了金融增长和经济的长远发展。
二、金融抑制的传统解释
为什么有些国家要对金融市场体系进行金融抑制，金融抑制背后有什么深层次的经济根源和历史根源？从经济学的基本假定来说，我们都相信政府也是最大化的当事人，实施金融抑制并非是政府丧失理性的结果，而是政府在某个历史时期根据经济发展的实际状况和面临的约束条件而采取的理性行为。肖在《经济发展中的金融深化》中试图对金融抑制的逻辑作出解释。他认为，在落后国家一个普遍的倾向是对高利率的反感，法律、民众习俗以及道德准则都有这种倾向，凯恩斯曾经在《通论》中表达了类似的观点：“利率并不总是自我调节到于社会有益的最佳水平，而是经常倾向于上涨太高，因而一个聪明的政府应时刻通过法律、习俗、甚至借助于道德准则来抑制利率的过度上涨”。肖的解释是，在经济落后的国家，一般认为高利率是具有剥削性的，因此要保护弱势群体不受垄断力量的剥削，国家就有义务限制利率水平。落后国家通常认为高利率是与通货膨胀联系在一起的，物质资本拥有者会将高利率反映到其产品价格水平上，对最终价格的上涨起到成本推动作用，因此限制利率水平有利于抑制通货膨胀。限制高利率还有一个动机就是试图以此阻止经济的停滞和防止失业率过高。肖还认为，由于落后国家市场机制不完善，因此产生不了稳定的市场均衡，只有通过政府的干预才能达到稳定经济的目标。此外，落后国家缺乏规范的有效率的市场机制来控制名义货币量，因而就不能依赖市场力量来实施货币政策，只能通过政府对金融体系的行政性干预才能实现国家货币政策和实行宏观调控。这些解释虽然为我们提供了某些启示，可是仍感觉失之于琐细和零碎，不能形成一个完整的有说服力的理论架构。而且，我们可以发现，利率限制只是金融抑制的一个方面，政府的金融抑制手段是非常复杂的，除了设置利率上限之外，还有汇率管制、信贷配给、对于直接融资市场的抑制、对市场准入的严格限制、不同性质金融机构之间交易界限的严格限制（业界隔离），以及对于某些金融工具和中介机构的交易限制甚至取缔等，这些复杂的金融抑制措施是肖的理论无法圆满解释的。我们必须寻找另外的有强大解释力和说服力的理论，来揭示所有这些金融抑制手段的经济根源和历史渊源，揭示所有金融抑制工具之间所包含的内在的逻辑关系。
三、目标函数与约束条件：金融抑制的内在逻辑
金融抑制政策几乎是20世纪80年代之前所有执行赶超战略的国家共同采取的金融政策，不同社会制度和意识形态的国家却选择了共同的金融战略，这恐怕不能够用偶然巧合来轻易解释。因而我们就必须寻找隐藏在“金融抑制”后面的经济逻辑，揭示这些国家在政策选择上的共同规律。为什么不同的国家都不约而同地对利率进行严格的控制，为什么几乎在所有发展中国家政府都或多或少地介入资金配置甚至实行资金的政府配给，为什么发展中国家的政府总是对于金融体系中的市场自发力量保持警惕因而总是限制市场自发功能的作用空间，为什么发展中国家都一致对银行的间接金融机制给以扶持和保护而抑制证券市场的发展？这些疑问，一旦放到发展中国家所制定的经济赶超战略中，考察在执行赶超战略中政府面临的具体的目标函数和约束条件，就可以迎刃而解；通过这样的考察，我们发现，在这些杂乱无章的金融抑制措施中，其实存在着一种共同的逻辑。目标函数与约束条件的分析，归根结底是一种历史的分析方法，即将分析的触角深入到这些国家真实的历史背景和当时的经济状态中，去还原历史的本来逻辑，而不是根据运用抽象的理论逻辑去解释。
经济发展战略的制定在一个国家中具有重要的政策指示作用，不同的发展战略需要匹配不同的政策措施，因而发展战略本身就带有强烈的政策倾向，它指示着各微观经济主体在经济格局中为达成这样的战略所必须承担的职能，所以发展战略对于微观经济主体行为的影响是深远的，尤其是，发展战略的确定决定了政府行为的基本趋向，从而决定了政府与其他微观经济主体之间的关系模式。发展中国家一旦制定了赶超战略，其面临的目标函数也就随之确定，那就是在重工业优先发展条件下的资金积累最大化，重工业本身的产业性质决定了这样的目标函数。从产业性质上考察，我们可以发现重工业是一种需要密集资金、投资规模巨大且投资回收周期较长的产业，而发展中国家要实现赶超战略就必须拥有自己的完整的重工业体系，这样才能摆脱对于发达国家的经济依赖。重工业的产业性质决定了目标函数是资金积累最大化，可是发展中国家面临的约束条件是非常苛刻的：资金在发展中国家是十分稀缺的要素，不能保证重工业所要求的密集的大规模的资金需求，由于资金的稀缺性导致资金的价格也就是利率呈现偏高的趋势；发展中国家的资金不但稀缺，而且十分分散地存在于经济当中，在短时间内迅速筹集大规模资金非常困难；由于金融市场的浅化和金融体系不完善，发展中国家政府资金动员的能力普遍较差，不能够满足重工业迅速动员资金的要求；发展中国家在对外出口方面处于不利地位，出口收入少导致外汇普遍短缺，难以满足重工业发展所必须的设备进口，因此在市场上的汇率水平呈现偏高趋势；由于资金在发展中国家非常稀缺，因此为了保证赶超战略的实现，资金就必须有序地流动，而不能没有秩序地流动。这些约束条件在大部分发展中国家都不同程度地存在着，它们构成一种现实的制约因素，逼迫发展中国家在赶超战略的前提下面对这些制约瓶颈来选择合适的政策策略。
在这样的约束条件下，要实现经济赶超的重工业优先发展战略，就必须作到：一，为保证重工业发展所必须的资金，有必要对于利率水平进行限制；二，为克服资金的分散性的缺陷，就必须设计一种最大限度筹集资金的金融体系；三，为克服国家资金动员能力弱的缺陷，就必须一种对于金融体系的有效的控制机制，以最大限度地动员资金；四，为克服外汇短缺的矛盾，必须对汇率进行严格管制，对对外贸易进行某种程度的限制；五，为保证资金按照政府的战略目标有序地流动，就必须对金融体系的市场机制进行严格的限制，以保证金融体系不偏离国家的总体发展轨道。“金融抑制”战略就是按照这样的逻辑应运而生了。
在金融抑制中，政府的作用被过分地强调，市场的自发力量受到限制，在某些领域，市场的交易甚至被取消。金融体系中的重要的价格信号“利率”被严重地扭曲了，名义利率水平被人为地压低，如果考虑到通货膨胀的因素，实际利率在许多国家成为负数。较低的贷款利率为工业部门节约了生产的资金成本，改善工业部门的财务状况。较低的存款利率使得银行可以以非常低廉的成本从储蓄者（分散的资金剩余者）那里获取稀缺的资金，达到低成本筹集资金供应工业部门的目的。较低的利率水平刺激了工业部门旺盛的投资需求，导致投资需求严重超过了资金的供给数量，因而国家在有限的资金约束下就必然采取“信贷配给”政策，由国家作为资源配置的主体对资金按照国家总体的发展战略进行分配，解决市场供求的矛盾。这就不可避免地对经济中的不同部门采取差别待遇，符合国家总体发展趋势要求的产业，就会得到更多的资金，即使在经营不善的情况下也会得到持续的廉价资金供应，而不符合国家总体发展战略要求的产业却难以得到政府的资金支持。同利率一样，为了在国际贸易中以较少本国资金获取较多国外设备，汇率也被人为地降低了（一单位本国货币就可以兑换较多的外国货币），因而就形成了官方的比较僵滞的近似固定的汇率体系，同时外汇的管制措施也非常严格。大规模筹集资金并使资金按照国家发展战略要求有序流动，就必然要削弱金融市场的自发作用。所以在大部分发展中国家，承担直接融资功能的证券市场一直受到抑制，原因就在于直接融资市场的资金流向难以用政府管制的方法来控制，而相比而言，对于银行（间接融资）的控制就比较容易一些，在这里，银行成为政府行为的延伸，换句话说，银行已经不是市场化的主体，而成为政府实现其发展战略的工具。政府运用银行这个工具，造就了一种可以大规模筹集资金（居民的分散的资金没有其他的投资选择，只有选择银行储蓄）、并保证资金有序流动（银行只能按照政府的意愿来配置资金）的金融体制，这种制度安排对于执行赶超战略政府来讲，是成本最低且能够有效克服经济中的瓶颈制约的制度安排。银行在整个金融体系中必然占据着绝对的优势地位，是政府执行赶超战略的重要媒介，形成一种政府控制银行、银行控制企业的微观经济格局，而在这个格局中，中央银行也就合乎逻辑地丧失了独立监管和独立执行稳健货币政策的地位，同样成为政府战略的附庸。这是发展中国家选择“金融抑制”背后一整套的逻辑体系。从这个逻辑延伸出去，我们发现表面杂乱的各种金融抑制政策之间存在着逻辑上的联系，所有这些联系，都可以从发展中国家的目标函数和约束条件中得到解释。返回搜狐，查看更多