「国金晨讯」关注桃李转债;食饮前瞻看好高端白酒;上调教育目标价

原标题:「国金晨讯」关注桃李转债;食饮前瞻看好高端白酒;上调教育目标价

今日报告

【固收】可转债研究大图谱系列之二:食品饮料产业链梳理与个券整理

【交运】复盘美国快递行业价格战始末,以史为镜映照几何?

【传媒互联网】快手的品格:快即是慢,慢即是快,“内容和人”的双重连接

【食品饮料】食品饮料行业三季报前瞻专题:坚定看好高端白酒,首选业绩确定性高个股

【教育】中公教育:前三季度业绩预增71%-80%,2020国考招录人数同增66%,未来业绩持续增长可期

【石油石化】恒逸石化:预测恒逸Q3利润逼近历史同期最高水平!

可转债研究大图谱系列之二:食品饮料产业链梳理与个券整理

总量研究中心-固收周岳/马航

基本结论

食品饮料行业产业链:食品饮料作为最贴近终端消费者的行业之一,其产业链较长,覆盖上游原料产业、中游食品饮料生产加工业、下游销售业,其中上游包括种植业、林业、养殖业,中游包括食品加工、食品制造、饮料制造行业,下游包括营销与零售产业。

根据申万行业分类,食品饮料行业包括饮料制造与食品加工两大板块,其中,饮料制造板块分为白酒、啤酒、其他酒类、软饮料、葡萄酒、黄酒六大类,白酒作为饮料制造板块的核心部分,2018年营收占饮料制造总营收的69.90%,2019年上半年其营收占比更是上涨到72.60%。食品加工板块由肉制品、调味发酵品、乳品、食品综合四大子板块构成,乳品为食品加工板块核心产业,2018年其营收为1193亿元,营收占食品加工板块营收的40.0%。

食品饮料行业估值及盈利情况:食品饮料行业2016、2017、2018年PETTM分别为27.5、35.6、22.5,估值上升势头不足,但对比2016、2017、2018年全部A股市场估值的比价分别为1.48、1.94、1.85,仍高于A股市场平均估值水平。2019年上半年,食品饮料行业营业收入为3461亿元,同比增长16.30%,在28个申万一级行业中位列第七,与排名第一的电子行业增速相差34.47个百分点;归母净利润为647.8亿元,同比增长22.35%,增速在28个申万一级行业中排名第七,与非银金融相比,归母净利润增速落后65.35个百分点。整体来看,食品饮料行业的营收与归母净利润增速在各行业中处于上游水平。

食品饮料转债概况:食品饮料上市公司共发行转债7只,其中3只已退市,当前存量4只,待发转债4只。存量食品饮料转债的发行人多以食品加工为主,1家为饮料制造企业。4只转债的存量余额为28.93亿元,占转债市场总余额的0.77%,不足1%,占比较低,主要标的不多,且以小盘转债为主,4只转债发行规模均在10亿元(含10亿元)以下,债券评级方面,以中低评级AA和AA-为主,无AA+以上标的。从发行人市值规模看,食品饮料转债的发行人多属于小市值公司,市值最大的是桃李面包,市值314亿元,其次是绝味食品,市值231亿元,其余两家市值不足百亿。

关注桃李转债的配置机会:目前市场上存量的食品饮料转债以偏股型和平衡型为主。从绝对价格水平来看,高于市场平均价格,从估值水平来看,平均转股溢价率为6.55%,平均纯债溢价率为42.69%,股性估值较低,弹性较高,债性估值较高,债底的安全保护边界较弱。综合转债估值及正股情况,我们建议投资者重点关注桃李转债。桃李面包所处面包行业是为数不多的成长性行业,消费人均数量及消费频次决定面包行业未来空间较大,和其他的短保面包品牌相比,桃李面包具有突出的渠道优势和规模效应,桃李转债目前转股价值为102.80元,如果上市后价格在115元以下(包括115元),我们认为仍具有配置价值,如果价格过高,建议投资者可以等待合适的窗口介入。

风险提示:1、经济基本面变化、股市波动带来的风险;2、正股业绩不及预期,股权质押风险、信用风险等;3、宏观经济下行压力导致消费不及预期。

扫码阅读原文

复盘美国快递行业价格战始末,以史为镜映照几何?

医药健康研究中心-医药赵海春

投资建议

行业策略:竞争格局的不确定性,加大了资本市场对于通达公司现金流预测的难度。相对估值的本质是一个选美游戏。我们分析连锁消费企业不同业态的不同估值,当前估值:海天(60xPE)>伊利(25xPE)>永辉(37xPE)>众信(19xPE)>首旅(18xPE)>老板电器(17xPE)>格力(12xPE)。快递行业空间大、扩张的边际成本低、周期性弱,但资产的专用化程度低、定价权弱,合理估值区间理应介于永辉(大空间、规模效应、高壁垒)和众信(大空间、规模效应弱、进入壁垒低)、首旅(大空间、规模效应中等、进入壁垒低)之间,建议交易区间20-30xPE。

推荐组合:个股首推韵达股份,关注边际改善明显、件量增速逆势上行的申通快递、圆通速递。

投资逻辑

美国快递价格战特征:龙头UPS挑起并由其终止,两轮价格战后(主要发生在隔夜快递市场)行业基本稳态化。快递行业标准化程度高、规模经济明显、个性化溢价空间小等特质,决定价格战是行业有效出清方式。美国价格战主要发生在隔夜快递市场,UPS两轮价格战后,CR3达70%,竞争格局由寡头竞争向寡头垄断转变。价格战中,信息系统落后、大客户议价能力较高、账期长等问题的公司 ,更有可能在价格战中被淘汰。

盈利能力分化:价格战期间,UPS营收与净利润相对保持稳定,90s净利率基本在4.5%-5%之间(主要系其Ground业务处于绝对领先,地面快递的稳定利润能够有效补贴航空快递业务的扩张);竞争格局稳态后净利率6%-8%。FedEx营收与利润曾出现负增长(92年FedEx营收同比减少1.8%至75.5亿美元,当年净亏损1.14亿美元)。价格战结束后,龙头提价大多由于人工成本、燃油成本端的压力导致的被动提价,低成本、低利润率是阻挡竞争对手进入的护城河。薄利多销的商业模式,决定了超额收益的获取需要良好的竞争格局的支撑,以及龙头公司良好的管理和运营能力。

股价表现:价格战期间,FedEx超额收益并不明显,竞争格局稳态后龙头利润稳定增长,录得持续超额收益。以1996年为节点,FedEx止累计收益777%,同期标普500指数约382%,跑赢395%;UPS1999年上市至今同样跑赢大盘160%。

中国:龙头主导的价格战刚刚开始,持续时长或许会更持久。中国快递行业此前的价格战,不过是快递公司将规模优势下的成本降幅通过单价下跌的方式让渡给商家而已,快递公司的盈利能力并未受到实质性损伤。特殊的加盟和包邮制度,在成就全球最大网购市场的同时,也表现出较美国快递公司更好的现金流、更低的现金保本点等财务特征。

空间与盈利能力:大空间、规模效应以及高壁垒是诞生大市值业态的必要条件,快递均满足。迄今为止,我们尚未观察到通达系企业盈利的周期性变化。换言之,当前龙头公司的ROE仍旧足以驱动资本进入行业争夺市场。综合考虑以上因素,我们认为中国快递行业的价格战或许更加常态化。

风险提示:宏观经济下滑、电商增速不及预期、社保冲击。

扫码阅读原文

今天,请您一起“星标”国金证券研究所,全新阅读体验,置顶为您带来每日推送,亦或研值大餐,热点梳理,产业链藏宝图,月度资产配置,让您紧跟市场热点,发现公司动态、行业变化,深入浅出获得定制化资讯。

以上内容节选自国金证券已经发布的证券研究报告,具体分析内容(包括风险提示等)请详见完整版报告。若因对报告的摘编产生歧义,应以完整版报告内容为准。

返回搜狐,查看更多

责任编辑:

声明:该文观点仅代表作者本人,搜狐号系信息发布平台,搜狐仅提供信息存储空间服务。
免费获取
今日搜狐热点
今日推荐